La baisse du dollar a relancé le débat sur la dédollarisation de l’économie. Sans remettre en cause la domination du billet vert, les investisseurs commencent à diversifier leurs portefeuilles. Or, matières premières, marchés émergents et actifs réels gagnent en attractivité dans ce nouvel environnement.

Dans le contexte politico-financier instable de la France, l’attrait pour l’assurance-vie du Grand-Duché va croissant. Encore faut-il y venir pour de bonnes raisons. Explications et conseils.

Les temps sont porteurs pour l’assurance-vie luxembourgeoise, du moins en France. Tous les pros le constatent : la situation politique et financière de notre pays ne rassure pas, poussant nombre de ménages fortunés à aller voir ailleurs. Où ? Au Luxembourg, bien sûr. Toutes fraîches, les statistiques de l’ACA (Association professionnelle des assureurs) pour 2025 confirment que la France est de loin le premier client de l’assurance-vie luxembourgeoise (voir encadré). Un client pesant quelque 100 milliards d’euros gérés dans les compagnies agréées au Grand-Duché, qu’il s’agisse d’assureurs 100 % luxembourgeois ou de filiales de groupes français/européens. L’Italie pointe en deuxième position, avec environ 35 milliards placés dans le deuxième plus petit Etat de l’Union européenne (derrière Malte).

Non, le Luxembourg n’est pas un paradis fiscal !
Ce n’est pas pour ces forêts, qui recouvrent un tiers du territoire, mais bien pour sa place financière solide, comptant plus de cent-vingt banques internationales, son faible endettement, sa politique équilibrée et le maintien du triple A par les agences de notation financière, que le Luxembourg attire les ménages inquiets. Sans surprise, l’assurance-vie est une solution privilégiée pour cette mobilité de l’épargne avec de solides arguments à la clé, nous allons y venir. Pas si vite, toutefois. Tordons aussitôt le cou à une méprise parfois répétée : le Luxembourg n’est pas un paradis fiscal ! Investir dans un contrat de droit luxembourgeois est une opération parfaitement légale, à charge pour l’épargnant de la déclarer au fisc. Ensuite, il faut souligner que « l’assurance vie luxembourgeoise n’est sûrement pas destinée à tous les épargnants, qu’elle s’adresse à des patrimoines financiers conséquents, a minima 250 000 euros et à une clientèle ouverte, capable d’aller sur les marchés financiers, avertit au préalable Olivier Herbout, cofondateur de Ramify, une plateforme d’investissement et de conseil en gestion de patrimoine en ligne. Inutile donc de souscrire un contrat luxembourgeois pour y faire du fonds en euros, par exemple. » Voilà qui réduit déjà le champ des prétendants. Reste ensuite à bien cibler l’intérêt de cette solution. « Outre une sécurité renforcée, avec les fonds remis à une banque dépositaire et non chez l’assureur, la raison majeure réside dans l’accès à un univers d’investissement quasi illimité, poursuit Olivier Herbout. Par exemple, il est très difficile d’accéder aux matières premières, comme l’or, dans les contrats français, alors que c’est possible dans un contrat luxembourgeois. Globalement, la diversification sur les classes d’actifs et en leur sein est plus grande au Luxembourg qu’en France. Au-delà des questions financières, l’assurance-vie luxembourgeoise va aussi s’inscrire dans le cadre d’un projet de vie. Les personnes sachant qu’elles seront amenées à changer de pays de résidence ont ainsi intérêt à opter pour ce produit, beaucoup plus adaptatif qu’un contrat français, avec sa neutralité fiscale et la possibilité d’y investir dans différentes devises. En somme, dès lors que les frais sont contenus, un contrat luxembourgeois apporte plus de sécurité, plus de flexibilité pour les ménages mobiles et plus de solutions financières pour investir. » L’essentiel est posé. Etudions maintenant ces trois points dans le détail.

Un cadre robuste et rassurant
Investir au Luxembourg, c’est profiter d’une sécurité renforcée sur ses avoirs. Les contours de cet argument méritent toutefois d’être mieux définis pour en saisir toute la portée. Tout comme en France, le distributeur d’une assurance-vie luxembourgeoise n’est pas responsable de la sécurité des fonds investis. Qu’ils soient commercialisés par des départements de banques privées, des family offices ou des courtiers indépendants partenaires des filiales luxembourgeoises de compagnies françaises ou européennes, les contrats de droit luxembourgeois baignent dans un système spécifique de garanties dont l’assureur est un maillon, mais pas le seul. Toute souscription se traduit en effet par l’ouverture d’un compte auprès d’une banque dépositaire agréée par le Commissariat aux assurances luxembourgeois (CAA), et qui centralise les actifs de l’assuré. De cette convention tripartite entre l’assureur, la banque et le CAA, résulte un « triangle de sécurité » qui protège l’épargnant contre la faillite de compagnie. Ce que décrypte Frédéric Sauvage, directeur France de Baloise Vie Luxembourg : « le contrat est d’abord construit autour du triangle de sécurité. C’est un argument fort, notamment dans les périodes instables que nous vivons. Les actifs du client sont avant tout protégés, car les fonds ne sont pas chez l’assureur, mais conservés dans une ou plusieurs banques dépositaires indépendantes et approuvées par le CAA. Il n’y a donc aucun mélange des genres entre le patrimoine de la compagnie, ses capitaux propres et celui des épargnants. Un inventaire permanent des actifs est aussi réalisé avec beaucoup de rigueur. Autre point rassurant pour l’épargnant : il sera le premier à recevoir la contre-valeur de son contrat en cas de défaillance de la compagnie. On parle ici de “super privilège”, alors qu’en France, l’Etat prime sur tout créancier. Ajoutons que nous devons attester de ratios de solvabilité suffisants pour protéger nos épargnants. Tous ces éléments sont déterminants pour un client inquiet et soucieux de protéger son patrimoine financier. C’est une protection unique en Europe. » Autant d’éléments qui font mouche. Ce n’est pas tout. « Concernant la sécurité au Luxembourg, un point est rarement mis en avant, indique Séverine Flottes de Pouzols, présidente de la Financière de l’Aubrac. Il s’agit de la garantie apportée par l’Etat luxembourgeois, qui s’élève à hauteur de 100 % de la valeur de chaque contrat, contre 70 000 euros par personne et par assureur en France, un montant qui limite fortement les chances d’indemnisation pour la clientèle patrimoniale et fortunée. »

Zoom sur la banque dépositaire
Dans ce schéma, il faut cependant insister sur un point, la place de la banque dépositaire. « Elle joue un rôle clé au Luxembourg et ce à double titre, explique Jeremy Lauret, directeur commercial de Swissquote Bank Europe. Premièrement, elle conserve les actifs de la compagnie, ce qui confère une protection supérieure pour les assurés, alors qu’en France, les fonds restent chez l’assureur. Deuxièmement, la banque dépositaire va permettre un accès plus flexible et vaste aux investissements, alors qu’en France, l’offre financière étant plus limitée est encadrée par la compagnie d’assurance-vie. Ce sont là deux différences substantielles pour la clientèle à vocation patrimoniale. » Voilà qui permet déjà de voir plus loin que l’aspect sécuritaire. Dans le cadre luxembourgeois, la banque dépositaire est en fait le relais qui va donner accès à une offre financière autrement plus importante qu’en France. « Alors que c’est un élément clé de l’équation, la question des banques dépositaires est rarement évoquée dans le contexte de l’assurance-vie luxembourgeoise, complète Jeremy Lauret. A première vue, c’est assez logique, nous avons là un produit d’assurance, et l’assureur gère les aspects techniques du contrat. Mais il faut voir plus loin, notamment la flexibilité d’investissement rendue possible par la banque dépositaire. Aujourd’hui, chez Swissquote Bank Europe, la gestion des investissements dans un contrat d’assurance-vie luxembourgeois offre une flexibilité proche de celle du compte-titres, et ceci en temps réel. La digitalisation de nos services est désormais très avancée, nos clients ont accès à leur portefeuille et aux marchés, voire à leur crédit lombard en temps réel. Ces services à forte valeur ajoutée sont très appréciés par la clientèle patrimoniale, mais aussi pour les professionnels de la gestion de patrimoine, notre relais principal en France. » Alors qu’il fut longtemps dit que l’offre luxembourgeoise peinait à suivre le train digital comparativement à la France, il semble bien que ce n’est plus le cas, du moins grâce à l’apport des banques dépositaires.

Ne pas trop en faire
Résumons, le cadre luxembourgeois est sans conteste plus solide pour sécuriser ses avoirs. Est-ce pour autant un argument suffisant pour y investir ? Plusieurs professionnels de la gestion de patrimoine n’hésitent pas à nuancer cette position, tel Philippe Parguey, directeur général de Nortia : « Le discours sur les charmes de l’assurance-vie luxembourgeoise est trop souvent axé sur la crainte. Le triangle de sécurité, c’est un bel argument, mais avec Solvency II, les défaillances d’assureurs seront, en outre, rarissimes. Quant au risque de blocage des retraits possible avec Sapin II, il est difficile d’assurer qu’il ne serait pas appliqué aux contrats luxembourgeois de compagnies françaises. Bref, ce sont des arguments qu’il faut relativiser. » Cette super-sécurité serait-elle alors purement théorique ? Aucun exemple passé ne permet d’en vérifier la bonne exécution. Du reste, une affaire de faillite en cours fait toutefois désordre dans les bureaux feutrés de la gestion privée, relais majeur de la commercialisation de l’assurance-vie luxembourgeoise avec certains cabinets de gestion de patrimoine spécialisés. Rappel : en août 2024, l’Autorité de contrôle prudentiel et de résolution publiait un communiqué informant le public de l’insolvabilité de l’entreprise d’assurance FWU Life Insurance Lux, dont trente mille contrats sont détenus par des assurés français. Le retrait d’agrément de cette petite compagnie luxembourgeoise fut ensuite confirmé en février 2025. Et depuis ? Deux ans ont passé et les assurés n’ont toujours pas récupéré leurs avoirs. Quid du « triangle de sécurité » précité ? Protège-t-il contre la dépréciation des contrats gérés par l’assureur, qui dans ce cas, auraient perdu 60 % de leur valeur ? Pour l’heure, les déclarations de créance sont toujours en cours de traitement selon le site, le portail d’information et de communication des clients de l’ex-assureur. Par ailleurs, selon L’Argus de l’assurance, une quarantaine d’épargnants auraient porté plainte contre cet assureur luxembourgeois, mais aussi contre Predictis et Flornoy Ferri, deux filiales du groupe Premium, et MD Distribution, « pour pratiques commerciales trompeuses et abus de confiance » concernant « deux cent mille contrats souscrits en Europe entre 2001 et 2016 ». A suivre…

Une offre financière quasi-illimitée
Sans conteste, les solutions d’investissement sont beaucoup plus développées dans les contrats luxembourgeois. Sous réserve d’avoir une surface financière élevée et de ne pas rechercher des placements garantis. Inutile d’opter pour un contrat luxembourgeois si l’on est allergique aux unités de compte (UC). Et pour cause, « l’offre luxembourgeoise se distingue vraiment sur l’étendue des actifs autorisés dans les contrats qui va bien au-delà de ce qu’autorise le Code des assurances français, explique Frédéric Sauvage. Les clients ont accès à des solutions différentes selon leur niveau de patrimoine financier, en architecture ouverte au travers des FID (fonds internes dédiés), des FIC (fonds internes collectifs) ou de FAS (fonds d’assurance spécialisés). Ces derniers proposent ainsi un accès plus direct à des fonds qui sont ceux de la banque dépositaire, et pas seulement ceux sélectionnés par l’assureur. Mais pour qu’un contrat d’assurance-vie soit éligible à l’ouverture d’un FAS, il faut que le souscripteur ait versé une prime d’au moins 500 000 euros. C’est bien le signe que nous sommes là avec une clientèle CSP+, des familles fortunées, des chefs d’entreprise cédant leur société, et qui optent pour des contrats d’assurance-vie luxembourgeois pour leur souplesse, la liste des actifs proposée et le cadre stable et rassurant du Grand-Duché. »

Un cadre bien établi
Dans le détail, la circulaire 15/3 précise les conditions d’accès aux fameux fonds internes dédiés (FID) qui, répertoriés en classes A, B, C, D, offrent des combinaisons d’actifs d’autant plus étendues et sophistiquées que les montants investis sont importants (rarement moins de 250 000 euros, même si un premier seuil d’accès est fixé à 125 000 euros) et le patrimoine mobilier du client élevé (au moins 2,5 millions d’euros pour les fonds de gamme de type D). Mais il y a du neuf. Le 28 janvier dernier, le CAA a publié une nouvelle lettre circulaire (26/1), applicable depuis le 1er février pour les contrats émis à partir de cette date (les contrats et fonds dédiés existants avant cette date restant régis par les règles d’investissement des textes antérieurs, même si leur adaptation est possible par avenant). Ce texte révise la circulaire précitée dans le but de « renforcer la compétitivité et l’attractivité de l’assurance-vie luxembourgeoise, tout en maintenant un cadre de protection et de gouvernance exigeant ». Quels changements sont à l’œuvre ? Les FIC de catégories A, B, C ou D conservent leur nature collective, mais n’ont plus besoin de notification préalable au CAA, avec la possibilité de désigner un dépositaire hors EEE. « Les dispositions de la nouvelle lettre circulaire permettent aux FIC A, B, C ou D de devenir plus attractifs pour un segment de clientèle qui ne correspond pas à la cible retail d’un FIC de catégorie N, est-il précisé dans la circulaire. Ce segment recherche un produit plus sophistiqué sans nécessiter le niveau de personnalisation habituellement associé aux clients traditionnels des FID. » Plus de flexibilité au menu, donc. Idem pour les produits structurés, qui seront pour certains traités comme des fonds externes. Enfin, la circulaire fixe les limites d’utilisation des fonds externes, avec une flexibilité, là aussi, accrue.

Au-delà des généralités
Attention, certes plus riche, l’offre financière des contrats luxembourgeois n’est pas non plus une panacée. Il faut noter que la gestion d’un fonds interne dédié sera systématiquement discrétionnaire, donc tributaire de la pertinence des arbitrages effectués par la société de gestion mandatée pour la piloter. Ceux qui souhaitent garder la main sur l’allocation de leur contrat ont donc plutôt intérêt à opter pour un fonds d’assurance spécialisé (FAS), une sorte de troisième voie entre les fonds externes (gérés librement mais au périmètre d’investissement plus restreint) et les FID. Il s’agit d’une autre catégorie de fonds internes pouvant accueillir, entre autres, des titres vifs que l’assuré peut lui-même arbitrer. Il est aussi possible de profiter d’une gestion conseillée. Bref, tout est possible. « Le contrat luxembourgeois permet une approche sur mesure, avec davantage de solutions pour l’épargnant et une réactivité supérieure des compagnies luxembourgeoises pour intégrer des sous-jacents financiers, commente Olivier Herbout. Les délais y sont plus courts qu’en France. A titre d’exemple, on peut intégrer rapidement une offre de Private Equity. Pour les produits structurés, on peut faire du sur-mesure avec des enveloppes de collecte moins élevées qu’en France. Les compagnies luxembourgeoises ont une philosophie d’ouverture, mais avec une rigueur d’analyse très poussée. » Pour autant, il faut éviter de s’égarer dans la multitude des solutions et ces différents acronymes. « L’offre financière est certes plus pointue qu’en France, mais pas accessible à tous avec la circulaire 15/3, avertit Philippe Parguey. Dans la majorité des cas, l’offre des contrats de droit français est nettement suffisante, elle sera même plus favorable concernant les fonds immobiliers (SCPI) et accessible pour les produits structurés. » Même constat pour le fonds en euros garanti, prisé des épargnants français (60 % de la collecte, 75 % des encours). Ceux présents dans certains contrats luxembourgeois sont moins performants qu’en France, le rendement étant diminué d’un coût de réassurance (0,2 à 0,5 %). Pour 2024, le taux de participations aux bénéfices moyen appliqué s’élevait à 2,15 % (1,96 % en 2023), contre 2,60 % en France. Du reste, ces fonds en euros seraient sans doute concernés par la loi Sapin II qui prévoit de bloquer temporairement les mouvements de rachats des assurés en cas de risques pesant sur la stabilité du système financier. Pour Jeremy Lauret, « le fonds en euros est un faux sujet, les clients fortunés ne viennent pas pour cela. Ils viennent pour la diversification, la sécurité, le cadre clair et stable dans le temps, la neutralité fiscale ».

Au service des expatriés
Neutralité fiscale, portabilité du contrat, offre multidevises… Ces points font toute la différence pour les nombreux ménages vivant hors de France. La fiscalité est un maillon fort du succès de l’assurance-vie en France. Et celle des contrats luxembourgeois ? Levons tout malentendu : elle est dite neutre. Traduction : le régime d’imposition qui prévaut est celui du pays où réside l’assuré ou ses bénéficiaires en cas de décès, et ce quelle que soit l’ancienneté du contrat. Si elle ne change rien pour le résident français, cette « neutralité fiscale » est, en revanche, un plus appréciable pour les expatriés (dans l’Union européenne comme au-delà) qui, de fait, profitent de la portabilité juridico-fiscale de leur assurance-vie. Exemple : une personne part vivre sa retraite au Portugal. Si elle dispose d’une assurance-vie luxembourgeoise, elle peut conserver son contrat, qui l’accompagne fiscalement sans double convention. « L’offre luxembourgeoise est très adaptée pour les clients expatriés ou ayant une forte mobilité géographique, car ils ont là une assurance vie tout-terrain avec la possibilité des multidevises et la neutralité fiscale, appuie Philippe Parguey. De quoi éviter des rachats de contrat en cas de retour au pays ou déménagement. Alors que l’assurance-vie française va perdre de sa pertinence hors de l’Hexagone, le produit luxembourgeois va permettre de conserver une enveloppe d’investissement unique tout au long du parcours de l’expatrié, sans rupture juridico-fiscale en cas de mobilité. »

L’euro, mais pas que
En somme, avec un contrat luxembourgeois, son titulaire conserve une enveloppe d’investissement unique où qu’il vive, le tout sans rupture juridique ou fiscale en cas de changement de pays. En pratique, attention, les pays de l’Union européenne conservent certaines prérogatives, pouvant créer des imbroglios pour le client. D’où l’importance, là encore, d’être bien conseillé et de s’y prendre en amont, plusieurs mois à l’avance en cas de mobilité prévue. Dans certains cas, le contrat souscrit pourra aussi être adapté par voie d’avenant pour profiter du cadre fiscal local. Autre attrait majeur du Luxembourg : l’épargne placée dans une assurance-vie peut être gérée dans une monnaie autre que l’euro, comme le dollar, la livre, le franc suisse, etc. Voilà qui intéressera grandement les expatriés payés dans une monnaie différente de l’euro et voulant limiter les risques de change. Exemple : un cadre travaillant aux Etats-Unis, payé en dollars américains, pourra épargner dans son assurance-vie luxembourgeoise sans se soucier du taux de change dollar-euro, qui ne lui serait pas forcément favorable. « La portabilité du contrat luxembourgeois est un aspect très intéressant pour les expatriés, résume Séverine Flottes de Pouzols. La fiscalité du pays de résidence s’appliquera sans interférences avec le pays quitté, c’est confortable et rassurant. Ce produit est aussi multidevises, ce qui est utile pour les personnes détenant des avoirs en devises étrangères, par exemple issus de revenus du travail, sans risque de change. Du reste, pour les Français non-résidents fiscaux, qui ne peuvent pas souscrire de contrat français le plus souvent, le recours à l’assurance-vie luxembourgeoise est une solution judicieuse. Avec la portabilité du contrat, ils pourront, par la suite, revenir en France, munis de leur contrat. »

Jouer la complémentarité France-Luxembourg
La stratégie n’est pas d’opposer les contrats de droit français à ceux du Luxembourg. Le premier reste prioritaire, complété du second dès que la surface financière l’exige. Sur le marché hexagonal, l’assurance-vie luxembourgeoise est une niche… qui pèse lourd (14 milliards versés en 2024). Nombre de CGP n’en font pas ou peu. « L’assurance-vie luxembourgeoise reste encore une activité secondaire, pesant environ 15 % de notre collecte, témoigne Philippe Parguey. Sa cible, c’est un investissement d’au moins un million d’euros pour vraiment déployer une gestion sous mandat personnalisée et diversifiée, ce qui n’est pas l’essentiel de nos partenaires CGP. Avant, est-ce intéressant ? Pas nécessairement, sauf pour ces expatriés ou personnes à forte mobilité géographique. » De l’avis des professionnels interrogés, il faut avant tout disposer d’un ou plusieurs contrats de droit français. C’est le socle, avec le recours au fonds en euros pour sécuriser son patrimoine financier le moment venu. Le Luxembourg vient donc ensuite, en complément de l’offre hexagonale. Mais « il faut veiller à ne pas utiliser le contrat luxembourgeois pour de mauvaises raisons, alerte Séverine Flottes de Pouzols. C’est notamment à proscrire pour investir dans le fonds en euros, moins rentable au Luxembourg, ou pour aller sur des supports très prudents. Le contrat luxembourgeois est un produit haut de gamme, son atout est de donner accès à une profondeur financière bien plus large qu’un contrat français. Sous cet angle, l’assurance-vie française et luxembourgeoise sont des solutions complémentaires pour les clients suffisamment fortunés. Le contrat français sera plus défensif avec le fonds en euros et les obligations, le contrat luxembourgeois plus offensif, permettant des investissements plus larges. » Autant de rappels bienvenus.

Contrat franco-lux ou pure-player ?
Reste l’offre. Quel contrat souscrire pour un épargnant ? Quels sont les assureurs les plus efficaces sur ce marché ? « Au-delà des avantages bien compris de l’assurance-vie luxembourgeoise, il faut ensuite savoir choisir les compagnies avec lesquelles travailler », témoigne Séverine Flottes de Pouzols. Pas simple. Dès qu’un assureur est agréé au Luxembourg (vingt-huit au total selon le CAA, plus cinq opérant sous la forme de succursales), il peut en effet distribuer ses produits d’assurance-vie et de capitalisation dans les vingt-sept Etats membres de l’Union européenne, le tout en libre prestation de service (LPS). Comment ? Par l’intermédiaire de ses partenaires financiers que sont les CGP, les family offices, les banques privées, et les sociétés de gestion. Dans ce cadre, quid de l’offre ? Dans les banques privées françaises, l’offre d’assurances-vie luxembourgeoises est souvent plus restreinte, parfois limitée à l’offre de la maison-mère. Dans certains cabinets de CGP ou plates-formes de solutions patrimoniales, c’est l’inverse, avec souvent quatre à huit offres recensées. Le CGP est in fine l’indispensable courroie de transmission pour investir au Luxembourg, orienter son client et brancher les tuyaux. Seul, un épargnant ne pourra pas vraiment agir, même si certains contrats du Grand-Duché sont aujourd’hui gérables en ligne de manière autonome. A chaque professionnel sa conviction. « Au cabinet, nous préconisons les pure-players luxembourgeois plutôt que les offres franco-luxembourgeoises, indique Séverine Flottes de Pouzols. Leurs contrats sont plus attractifs, avec une bonne digitalisation, des frais modulables, des assureurs solides, des gérants qualifiés, beaucoup de choix dans les banques de dépôt. L’absence de fonds en euros dans ces produits n’est pas un handicap, puisque nous préconisons le recours à ce support dans les contrats de droit français. » Le CAA indique vingt-huit compagnies d’assurances-vie agréées sur son site. Une part sont des filiales de groupes français, comme BPCE Life, SogeLife ou Cardif Lux, quand d’autres sont 100 % luxembourgeoises, telles Wealins, Baloise Vie, Utmost. Chaque acteur défend son savoir-faire et sa notoriété. Certains bancassureurs font ainsi carton plein avec leur filiale luxembourgeoise, comme la Société générale. Illustration : la collecte nette de SogeLife s’est élevée à 1,3 milliard d’euros en 2025 (à comparer aux 5,3 milliards sur le marché français). Dans ses encours, la part des UC est à 52 % (fin 2025), signifiant toutefois que le fonds en euros pèse près de la moitié des capitaux sous gestion. Un seuil somme toute élevé, constaté chez d’autres gros acteurs français, alors que le fonds en euros n’est pas des plus reluisants au Grand-Duché. D’où le contre-pied logique pris par les pure-players luxembourgeois, comme le résume la position de Frédéric Sauvage : « pour les épargnants comme pour leurs conseillers patrimoniaux, il faut ensuite dépasser le cadre des arguments favorables au Luxembourg pour s’interroger sur l’offre en présence, reprend Frédéric Sauvage. Ne faut-il pas, ici, chercher des acteurs différents de ceux déjà présents en France ? La question vaut d’être posée. La qualité de service est un élément-clé pour le CGP et son client. Il devra aussi regarder le profilage de la compagnie, ses ratings financiers, sa dimension internationale, analyser le risque pris. Ce sont autant d’éléments sur lesquels les pure-players luxembourgeois sont bien positionnés, d’autant qu’ils sont indépendants de la situation française. Autre point important : nos contrats sont aussi tous individuels, et de nombreux éléments sont négociés entre l’assuré et la compagnie au travers d’avenants. Inversement, les contrats de droit français sont plus standardisés, de nature collective. C’est là une grande différence. En somme, l’offre luxembourgeoise répond à un besoin auquel l’assurance française ne peut pas répondre. » Le match des contrats doit toujours se faire au cas par cas, en tenant compte d’éléments techniques (frais, seuils d’investissement, etc.) et financiers (offre), mais aussi de la qualité de service proposée (suivi, digitalisation, etc.). Nombre de comparatifs plus ou moins orientés sont diffusés sur le Net. L’avis d’un expert aguerri sera, là aussi, décisif pour faire le tri.

Un marché flamboyant
Le niveau de l’encaissement brut en assurance-vie au Luxembourg aura atteint un record en 2025, à 31,1 milliards d’euros (contre 26,8 milliards en 2024) selon l’ACA. La part des unités de compte (UC) dans le volume des primes est de 73 %. Cette collecte brute défalquée des prestations aura porté les encours sous gestion (provisions techniques) à 262,5 milliards (à 80 % en UC, le solde en supports à taux garantis). Point clé de ce marché : près de 83 % des affaires sont réalisées en libre prestation de services (LPS) au travers de cinq pays que sont la France, l’Italie, la Belgique, l’Allemagne et le Portugal. Sans surprise, la France est le cœur de ce marché de la LPS depuis de nombreuses années. Elle a ainsi représenté 51,9 % des primes en 2024 (soit 13,8 milliards d’euros). Les chiffres de la collecte nette pour 2025 ne sont pas donnés, mais en 2024, cette dernière était supérieure à 6 milliards d’euros pour la France !

Décryptage
Trois types de gestion sont possibles au sein d’un contrat luxembourgeois. Soit le client gère directement son contrat, soit il a recours à un CGP (gestion conseil dans un cadre restreint), cas le plus fréquent, soit il recourt à une gestion discrétionnaire, c’est-à-dire qu’il laisse son capital entre les mains d’un gestionnaire. Le Luxembourg est très efficace dans la mise en place de gestion déléguée au travers des FID (fonds internes dédiés), FIC (fonds internes collectifs) ou FAS (fonds d’assurance spécialisés). Ces solutions sont toutefois plus utilisées par les banques privées et family office que par les CGP. Techniquement, le FID est un portefeuille d’investissement sur mesure géré par un gestionnaire agréé, accessible à partir du profil C (250 000 € de patrimoine financier net selon la circulaire CAA 15/3). Le FAS permet une gestion libre ou conseillée avec un univers d’investissement élargi. Les deux sont réservés aux profils C et D et offrent un accès à des actifs non disponibles dans les contrats standardisés (Private Equity, dette privée, etc.).

Et l’assurance-vie irlandaise ?
Moins connue que l’offre luxembourgeoise, l’assurance-vie de droit irlandais en a pourtant bien des similitudes, dont la ségrégation des actifs par rapport aux comptes de l’assureur, la plus forte protection des souscripteurs qu’en droit français ou encore un accès à un large univers de solutions financières. Les fonds des titulaires de contrat d’assurance-vie sont identifiables de manière distincte et sont soumis à la surveillance du régulateur irlandais, la Banque centrale d’Irlande (BCI). Petite différence : en cas de fonds insuffisants dans les provisions techniques garantissant les passifs du titulaire du contrat d’assurance-vie, les titulaires de contrats d’assurance-vie irlandaises disposent de droits préférentiels sur les fonds propres de l’assureur irlandais, tandis que les titulaires des contrats luxembourgeois passent après certains créanciers prioritaires. Côté fiscalité, le contrat irlandais se conforme aux obligations du pays de résidence du souscripteur (neutralité fiscale). Autre avantage fiscal de l’Irlande : l’exonération de TVA sur les frais de gestion (alors que les assureurs situés au Luxembourg doivent appliquer une TVA à 17 % sur les frais inclus dans le service de gestion d’actifs). La taille du marché de l’assurance-vie et non-vie en Irlande s’élève à 53,71 milliards de dollars en 2025. Les contrats d’assurance-vie ont généré 32,23 milliards de dollars de cotisations en 2024.

Face à l’essoufflement du Private Equity et au tassement du rendement des obligations corporate, la dette privée gagne du terrain dans les portefeuilles. Structurée selon différents profils de risque, de la dette senior aux tranches mezzanine, cette classe d’actifs et ses rémunérations attrayantes séduisent institutionnels et investisseurs particuliers.

La dette privée occupe une place croissante dans le portefeuille des investisseurs européens. Sur les trois premiers trimestres de 2025, les fonds axés sur le Vieux Continent ont capté 46 % de la collecte mondiale, contre 23 % en 2024 (cf. graphique). Dans le même temps, la part des fonds spécialisés sur l’Amérique du Nord a reculé de 72 % à 51 %, selon Preqin, qui décrit un rééquilibrage du marché entre les deux rives de l’Atlantique. Si les levées de fonds sont en perte de vitesse depuis quatre ans dans le monde, le fournisseur de données table sur une accélération de la croissance à court et moyen terme, avec une prévision d’encours des actifs sous gestion en dette privée à 4 500 milliards de dollars (plus de 3 813 milliards d’euros, ndlr) d’ici 2030, contre 2 100 milliards (près de 1 780 milliards d’euros, ndlr) en 2024, soit plus du double.

Financement désintermédié
Cet instrument de financement désintermédié, qui s’affranchit des banques et des marchés financiers, est plutôt récent. « Il a vraiment émergé aux Etats-Unis après la crise financière de 2008. La consolidation bancaire et l’arrivée de nouvelles règles prudentielles ont conduit les banques à se concentrer sur le crédit aux grandes entreprises et à délaisser les PME et les ETI. Un espace s’est alors ouvert pour les fonds de dette privée », explique Pavel Ermoline, directeur des investissements chez Moonfare, une plate-forme d’accès aux actifs non cotés. En Europe, ce marché n’a pris son essor qu’à partir de 2012-2013, à la faveur de changements réglementaires propices à une diversification des sources de financement. « En France, le Code des assurances et le Code de la Sécurité sociale ont été modifiés pour permettre aux institutionnels d’investir dans cette classe d’actifs. C’est dans ce contexte que nous avons développé cette expertise chez Acofi Gestion, rachetée par Sienna IM en 2022 », rappelle Laurent Dubois, responsable de la dette privée chez Sienna Investment Managers. Le gérant d’actifs vient de réaliser un premier closing de plus de 200 millions d’euros, pour un objectif de 500 millions sur Sienna Héphaistos, son fonds de dette privé dédié aux PME et ETI de la défense, à destination des institutionnels. Trente millions d’euros ont été souscrits par le FEI (Fonds européen d’investissement). « En parallèle, les dirigeants d’entreprise, même de taille modeste, connaissent de mieux en mieux ces solutions. Le financement privé leur apparaît comme plus rapide et moins contraignant que les circuits bancaires, et surtout plus adapté aux PME. Une émission obligataire reste complexe à mettre en œuvre », ajoute Vincent Valles, Head of Wholesale chez Muzinich & Co, une société de gestion spécialisée dans la dette d’entreprises.

Senior, unitranche, mezzanine
Toutefois la dette privée, aussi appelée « direct lending » dans le jargon des professionnels, ne constitue pas un bloc homogène. A ne pas confondre avec la dette d’infrastructures, elle comprend la dette senior, qui, comme son nom l’indique, prévoit une priorité de remboursement en cas de défaillance de l’emprunteur. La dette unitranche, qui représente 60 à 70 % du direct lending, est un outil hybride qui combine les caractéristiques de la dette senior et d’une dette subordonnée, appelée mezzanine. « En fusionnant les deux, les entreprises bénéficient d’une solution unique et d’un montage simplifié », résume Franklin Henrot, associé de la société de gestion MBO+. Vient ensuite cette dette mezzanine, plus risquée, mais aussi plus rémunératrice. La grande majorité des financements sont à taux variable, indexés sur l’Euribor. Enfin, en matière de dette privée, il faut distinguer les financements sponsorisés (sponsored) des financements non sponsorisés (sponsorless). Dans le premier cas, le prêteur finance une société détenue ou acquise par un sponsor, c’est-à-dire un fonds de capital-investissement, notamment dans le cadre d’un LBO (leveraged buy-out). Dans le second, la dette privée est allouée sans la présence d’un fonds. Comme pour les autres classes d’actifs non cotés, les institutionnels sont les principaux souscripteurs de dette privée. Actif sur ce segment depuis sa création il y a quinze ans, Eiffel Investment Group gère 3,5 milliards d’euros pour  cette clientèle, avec plus de deux cents entreprises financées. Chez Muzinich & Co, la dette privée a représenté près de la moitié de la collecte en 2025, soit 1,2 milliard d’euros sur 2,6 milliards. Une proportion significative pour un gérant qui totalise 42 milliards de dollars d’actifs, dont seulement 6 milliards en dette privée, soit environ 15 %. Pour la France, la tendance est encore plus marquée, avec un total de 500 millions sur un total de 650 millions de collecte en 2025.

Dynamisme du marché
Plusieurs opérations récentes confirment le dynamisme du marché. En décembre, Capza, désormais dans le périmètre de BNP Paribas Asset Management, a annoncé une levée record supérieure à 1 milliard d’euros pour le fonds Artemid Senior Loan IV auprès d’une vingtaine d’investisseurs européens. Le montant de ce millésime a augmenté de 75 % par rapport au précédent. Fin 2025, Allianz Global Investors a également clôturé son fonds Allianz European Private Credit III (EPC III), avec une collecte de 900 millions d’euros, près de deux fois supérieure à celle du fonds EPC II. EPC III investit dans des dettes seniors d’entreprises européennes de taille moyenne, dont l’Ebitda est compris entre 10 et 50 millions d’euros. Groupama AM vient de lancer Global Social Impact II, la nouvelle génération de sa stratégie de dette privée à impact. Les flux institutionnels vers la dette privée sont alimentés par plusieurs canaux, dont le report d’autres segments d’actifs non cotés, comme le capital-investissement. Ces dernières années, les investisseurs ont subi la liquidité défaillante de fonds de Private Equity, qui peinent à vendre leurs participations et tardent à redistribuer l’argent qui leur avait été confié. D’autres soulignent plutôt des arbitrages en défaveur des fonds investis dans le High Yield, c’est-à-dire des émissions d’entreprises dont le rating est compris entre BB et CCC. « Nous assistons à une croissance structurelle de la dette privée dans les portefeuilles. Il ne s’agit pas d’une substitution au Private Equity, mais d’un complément défensif qui vient prendre la place occupée autrefois par les obligations corporate. La dette privée offre diversification, stabilité et rendement », estime Pavel Ermoline.

Un peu plus de 9 %
De quels rendements parle-t-on ? En janvier, lors de la conférence « Convictions 2026 » d’Eiffel IG, Marie Bursaux, directrice de la dette privée, a évoqué une fourchette de spreads de 450 à 800 points de base en fonction du risque, soit un rendement d’environ 6,5 % à 10,5 %. En comparaison, les obligations à haut rendement n’offrent que 5 % environ. Les spreads de ces titres se sont nettement comprimés ces dernières années. « Nous visons un rendement brut de l’ordre de 9 %, et un rendement net autour de 7 %, après frais », indique Damien Guichard, responsable de la dette privée européenne chez AllianzGI. « Les fonds de dette privée unitranche génèrent des rendements annualisés de 8 à 10 % sur dix ans, bien au-dessus du High Yield (4 à 6 %) ou des prêts syndiqués (5 à 6 %), complète Pavel Ermoline. En parallèle, les taux de défaut se limitent à environ 2 %, mais peuvent monter à 4-6 % pour le High Yield et les prêts syndiqués. Cela tient à une meilleure structuration des prêts, à des relations directes avec les emprunteurs et à la présence de covenants solides. » Les covenants sont des engagements contractuels destinés à protéger les créanciers. Le surplus de rendement tient notamment à une « prime d’illiquidité ». En effet, cette dette n’est pas négociable, comme peut l’être une obligation corporate sur le marché de l’occasion. Les capitaux des investisseurs restent donc immobilisés plusieurs années. Eiffel recommande, par exemple, une durée de placement de cinq ans. Mais ce n’est pas tout : « La captation de la marge d’intermédiation bancaire renforce l’attrait de la dette privée, complète Pavel Ermoline. Dans une opération obligataire ou un prêt syndiqué, les frais d’arrangement sont conservés par les banques. En dette privée, ces frais bénéficient aux fonds,
et donc à l’investisseur final. C’est ce qui explique en partie la surperformance de cette classe d’actifs par rapport au High Yield. »

Evergreen et Eltif
La dette privée est aujourd’hui portée par l’arrivée des investisseurs particuliers, à travers des véhicules qui favorisent la démocratisation des actifs non cotés. « La structure Evergreen (sans échéance prédéfinie) est adaptée à la dette privée, car les prêts ont généralement une maturité courte, de trois à quatre ans en moyenne, des coupons trimestriels, et des remboursements du principal prévus contractuellement. Cela génère une liquidité naturelle. Le modèle est attractif pour les particuliers qui ne sont pas toujours à l’aise avec les fonds fermés à appels de capitaux successifs. Aujourd’hui, les deux approches – fonds fermés et fonds Evergreen – coexistent avec une dynamique très forte sur les seconds, notamment dans la distribution patrimoniale », analyse Pavel Ermoline. « Entré en application en janvier 2024, le nouveau cadre européen Eltif 2.0 (fonds européens d’investissement à long terme) a corrigé les défauts de la première mouture de 2015. Nous entrons dans une phase où ces produits peuvent répondre aux besoins de diversification des épargnants », estime Damien Guichard. En partenariat avec Allianz France, le gérant d’actifs a lancé, fin 2025, un Eltif de droit français, accessible via les contrats d’assurance-vie. Investi uniquement en dette privée, ce fonds comprend plusieurs composantes, dont une exposition à la stratégie historique institutionnelle EPC, une poche de fonds de dette secondaire achetée à prix décoté et des co-investissements avec d’autres fonds maison. Après un fonds Eltif de droit luxembourgeois lancé l’an dernier auprès de deux assureurs européens, Muzinich s’apprête, pour sa part, à déployer son équivalent de droit français éligible à l’assurance-vie hexagonale, avec une liquidité bimensuelle. En juillet dernier, Eiffel a lancé Eiffel Private Credit, un fonds Evergreen agréé Eltif qui, à fin décembre, avait réalisé sept investissements, auprès de sociétés de taille intermédiaire (cinq Françaises et deux Italiennes) et positionnées sur des secteurs stratégiques (santé, énergie, services numériques, défense, matières premières et agroalimentaire) : « Nous avons souhaité ouvrir notre expertise institutionnelle aux clients privés, en leur proposant les mêmes investissements. Le format change, mais pas la philosophie. Le fonds peut s’inscrire dans une assurance-vie française ou dans des comptes-titres », présente Marie Bursaux.

Stratégies prudentes et conservatrices
La stratégie de Sienna IM n’est pas non plus réservée aux institutionnels. « Nous avons décliné notre fonds de dette privée défense pour les épargnants, sous forme d’unité de compte. Ce véhicule, baptisé Sienna Dette Privée Défense Europe, a été lancé à l’automne 2025. Ce fonds fermé Eltif 2 est commercialisé via plusieurs dispositifs d’assurance-vie et d’épargne : Meilleurtaux Placement, la France mutualiste, UAF-Life (Spirica), Eres et Linxea. Nous avons déjà collecté 30 millions d’euros, avec un objectif de 50 à 100 millions », espère Laurent Dubois. Quand elles s’adressent aux épargnants, les sociétés de gestion fondent leur discours commercial sur des approches prudentes et conservatrices : « Notre stratégie d’investissement apporte une forte granularité à notre portefeuille, avec plus d’un millier d’entreprises financées, tout en restant cohérent avec ce que nous proposons aux institutionnels », rassure Damien Guichard. « Chez Muzinich, nous privilégions les sociétés peu endettées, car le levier constitue souvent le premier facteur de risque. Ensuite viennent la génération de cash-flow et la qualité du management », hiérarchise Vincent Valles. « Nous sélectionnons des entreprises avec un levier faible, autour de 3 à 3,5 fois l’Ebitda, alors que d’autres fonds montent à 6 ou 7. Ensuite, nous construisons un portefeuille diversifié, que ce soit en termes de secteurs, de tailles d’entreprise ou de zones géographiques. Nous ne prêtons qu’à des entreprises matures, dont nous pouvons analyser les performances sur longue période. Nous allons jusqu’à demander les comptes de 2007-2008 à certaines d’entre elles », explique Marie Bursaux. En revanche, Sienna IM prend ses distances avec une démarche fondée sur la diversification : « Nous ne pensons pas qu’un maximum de diversification soit toujours la meilleure stratégie, assure Laurent Dubois. Nous défendons des fonds sectoriels ou thématiques, mais uniquement lorsque le secteur présente des caractéristiques qui permettent d’optimiser le couple risque-rendement. Notre fonds défense coche deux cases essentielles : un risque maîtrisé, avec des engagements publics très visibles sur plusieurs années, et un rendement attrayant, car les PME sous-traitantes sont prêtes à payer une prime de financement pour accéder aux ressources nécessaires. »

Dette mezzanine ou Flex
En quête de rendements plus élevés, les investisseurs peuvent se tourner vers des fonds de dette mezzanine ou des fonds dits Flex : « Nous intervenons dans des situations durant lesquelles les dirigeants ou les actionnaires familiaux souhaitent éviter d’être dilués et conserver le contrôle de leur entreprise. Nous investissons alors en combinant dette mezzanine et investissements en capital minoritaire, explique Franklin Henrot, qui pilote la stratégie Flex chez MBO+. La dette mezzanine représente une part plus réduite du marché, mais elle offre un rendement très supérieur à la dette unitranche, sans que le risque n’augmente démesurément. Dans notre portefeuille, les niveaux de levier observés ne sont guère plus élevés que ceux des financements seniors. Et nous visons des rendements d’environ 18 %. » Siparex fait état d’une année 2005 dynamique en termes de levée de fonds : « Notre objectif de 300 millions d’euros pour le fonds Intermezzo 3 devrait être atteint vers le mois de juin », annonce Richard Dalaud, Managing Partner de Siparex Mezzanine. Un fonds nourricier de cette stratégie a été mis à disposition de sept caisses régionales de la banque Crédit agricole. Début février, Andera Partners a annoncé le closing de son fonds de dette mezzanine sponsorless Acto V pour un montant de 1,1 milliard d’euros, dont 20 % via l’unité de compte Andera Dette Privée, en partenariat avec la Macsf. Pour autant, l’investissement n’est pas dénué de risques. A l’automne dernier, les faillites de First Brands et de Tricolor aux Etats-Unis, deux emprunteurs très présents sur le marché de la dette privée, ont surpris par leur brutalité. Ces événements ont mis en évidence les difficultés à anticiper un défaut de paiement et à se défaire d’une position avant qu’il ne soit trop tard, comme c’est possible sur les obligations d’entreprises, valorisées au prix de marché. Dans son programme de travail de 2026, l’ACPR (Autorité de contrôle prudentiel et de résolution) a annoncé vouloir analyser les risques liés au crédit privé : « Les valorisations atteignent des niveaux très élevés sur les marchés financiers, les acteurs non bancaires se développent, notamment dans le crédit privé, et leurs interconnexions croissantes avec le secteur bancaire présentent des risques systémiques », estime le régulateur des banques et des assurances. Certains s’inquiètent aussi d’un recours accru à l’endettement des géants de l’intelligence artificielle, dont tous les projets ne serviront pas le rendement attendu. Polarisation du marché Rafael Torres, coresponsable de la dette privée chez Muzinich, met également en garde contre une « polarisation » du marché : « En 2024, 50 % des montants levés en dette privée se sont concentrés sur dix véhicules. Les capitaux privilégient ces grands fonds, dont le levier dépasse plus fréquemment 5x l’Ebitda. Cette quête de volume peut se traduire par une sélection moins stricte et par des exigences de covenants plus limitées vis-à-vis des entreprises emprunteuses ». Faut-il, dès lors, craindre des défauts de paiements en cascade et la multiplication des « cafards », pour reprendre l’image de Jamie Dimon, le directeur général de JP Morgan ? Frederik Ducrozet, responsable de la recherche macro de Pictet Wealth Management, se veut rassurant : « Nous n’excluons pas des excès et des mécanismes de contagion. Mais après des crises à répétition, la Fed est mieux armée pour agir rapidement. Ce fut le cas à l’automne quand elle a de nouveau augmenté la taille de son bilan. Nous pensons qu’il n’existe pas de risque systémique ».

 « Le risque est de surestimer la liquidité de la dette privée »

Claire Bourgeois, fondatrice du cabinet de gestion de patrimoine Alpha Conseils Co, dont le modèle économique repose exclusivement sur des honoraires, reconnaît les “atouts incontestables” de la classe d’actifs. Mais l’ancienne directrice générale de Crédit Mutuel Asset Management souligne également plusieurs points de vigilance.

Investissement Conseils : Quel est votre avis sur la dette privée ?
Claire Bourgeois : C’est un segment en plein développement qu’on ne peut plus ignorer. Son essor s’est d’abord produit outre-Atlantique, du fait du désengagement des banques. Les encours américains représentent 75 % du marché global. Mais la croissance européenne est aujourd’hui deux fois supérieure à celle des Etats-Unis. De ce côté de l’Atlantique, les encours devraient doubler entre la fin 2025 et 2030. L’intérêt des investisseurs institutionnels européens est né d’un changement de méthodologie dans la réglementation Solvabilité II qui s’applique aux assureurs. Ces derniers pouvaient tout à coup investir dans des actifs non cotés avec un faible coût en capital, mais surtout avec la valorisation en « marked to model » (valorisation selon un modèle, ndlr) et non pas en « marked to market » (valorisation au prix du marché) qui minimise la volatilité de leurs marges de solvabilité. Tous les assureurs se sont donc rués sur ce segment. Cette tendance intéresse aujourd’hui les conseillers en gestion de patrimoine et les Family Offices.

Quel est l’intérêt de la dette privée pour les conseillers et pour les investisseurs particuliers ?
Les conseillers en gestion de patrimoine reprennent souvent l’argument que les fondations américaines sont très investies en actifs non cotés et en crédits privés. Cette allocation permet d’investir en dette senior et à taux variable sur des secteurs non cycliques, avec un surplus de rémunération par rapport aux obligations High Yield ou au crédit corporate. Allonger la durée de placement donne accès aussi à une prime de rendement supplémentaire. Enfin, la classe d’actifs procure des revenus réguliers. Ce sont des atouts incontestables.

Quels sont les points de vigilance selon vous ?
Le fait que ces actifs ne soient pas valorisés en « marked to market » constitue une sorte de « pousse au crime ». Injecter une portion de dette privée dans un portefeuille diversifié d’actifs cotés réduit mécaniquement sa volatilité, car elle est mesurée moins souvent et différemment. En fin d’année, le couple rendement-risque s’en trouve amélioré.

Cette particularité peut-elle inciter à exagérer la part de dette privée dans un portefeuille diversifié ?
C’est possible, même s’il faut relativiser ce risque. La dette privée ne figure pas encore dans tous les patrimoines, loin s’en faut. Nous accompagnons nos clients pour qu’ils s’y intéressent, mais cela prend du temps. Il reste beaucoup de pédagogie à faire. Et il faut s’assurer que ces actifs correspondent à l’horizon de placement à long terme et aux besoins de liquidité des clients.

Le surplus de rendement de la dette privée
est-il significatif par rapport aux obligations d’entreprises ?
Cette classe d’actifs ne devient réellement rentable qu’à long terme. Le développement des fonds Eltif 2.0 et des fonds Evergreen pourrait laisser croire que la dette privée offre une liquidité comparable à celle des actifs cotés. Or elle n’est pas garantie, même si les fonds Evergreen détiennent une poche d’actifs liquides pour faire face à des rachats. En cas de détérioration du marché et d’afflux de sorties, les investisseurs s’exposent à un blocage de leurs avoirs via des clauses de suspension (« gates »), et donc à un réveil douloureux. Le risque est de surestimer la liquidité de la dette privée.

Comment sélectionnez-vous les fonds de dette privée ?
Nous analysons la diversification sectorielle et géographique des investissements, les résultats des entreprises dans lesquelles les fonds sont positionnés. Sans oublier la capacité de l’équipe à identifier les bonnes opportunités, sa stabilité dans le temps, son historique de performance, etc. Tout cela nécessite de rencontrer les gérants un par un. Mais il faut aussi éviter d’investir dans un fonds de dette privée et un fonds de Private Equity ou actions auprès d’une même société de gestion. En effet, ces véhicules peuvent être exposés aux mêmes entreprises, ce qui peut nuire à la diversification du portefeuille. Prenons l’exemple de l’accord de financement de 27 milliards de dollars conclu en octobre par Meta avec le fonds Blue Owl pour un projet de data center. Souscrire à ce fonds, c’est s’exposer à un actif souvent déjà intégré à son portefeuille. C’est une des raisons pour lesquelles je privilégie le marché européen, qui permet de s’exposer à des secteurs à moins forte intensité en capital.

Les accidents de crédit qui se sont déroulés à l’automne dernier aux Etats-Unis, comme la faillite de l’équipementier automobile First Brands, à laquelle de nombreux fonds de crédit étaient exposés, signalent-ils selon vous les excès du marché de la dette privée ?
Ces événements révèlent les limites d’un système qui a été victime de son succès. Quand beaucoup d’argent est investi dans les fonds de dette privée, ces derniers doivent déployer leurs capitaux. Sinon, les investisseurs peuvent leur reprocher que leur argent n’est pas au travail. En concurrence, les gérants peuvent avoir tendance à prêter à des taux trop bas, ou bien à des émetteurs auxquels ils n’auraient pas prêté si leur due diligence (analyse préalable) avait été réalisée correctement. La croissance passée du marché américain de la dette privée porte donc ce type de risques. Autre point de vigilance : l’effet de levier est beaucoup plus utilisé aux Etats-Unis qu’en Europe.

Quels types de structures privilégiez-vous du fait de votre modèle de rémunération en honoraires et non pas
en rétrocommissions ?
Je souscris via des « clean shares », parts des fonds qui ne prévoient pas de rétrocessions et qui permettent d’accéder à des frais proches de ceux versés par les institutionnels. Ces frais s’échelonnent généralement entre 1 et 1,5 %.

Si la collecte repart en 2025, le paysage des SCPI est désormais fragmenté, entre des véhicules qui investissent, des fonds encore en difficulté, et une poussée des néo-SCPI. L’internationalisation et la diversification sont les nouveaux credo du secteur. Suffisants pour sortir le marché de la tourmente ? 2026 s’annonce comme une année de stabilisation, plus que de reconquête.

Longtemps cantonnés au Private Equity, les fonds à échéance gagnent du terrain dans l’obligataire et, plus récemment, dans les actions.  Tour d’horizon d’une mécanique qui séduit les sociétés de gestion et les investisseurs.

Dans l’univers de la gestion d’actifs, deux logiques s’affrontent : des fonds sans durée de vie définie et d’autres stipulant une date de fin à laquelle l’argent est restitué à l’investisseur. C’est typiquement sur cette deuxième logique que fonctionnent historiquement les fonds de Private Equity, même si des fonds dits Evergreen, donc permanents, sont apparus récemment pour les besoins de la clientèle privée. Dans d’autres compartiments du non-coté, on voit des évolutions inverses. Par exemple, dans le monde des SCPI, c’est la logique du fonds permanent qui est la règle, mais on a vu récemment l’initiative de Remake AM, qui a lancé une SCPI baptisée Remake UK 2025, qui vise à saisir ponctuellement des opportunités sur le marché britannique et fermera à la souscription fin mars 2027 ou dès l’atteinte d’une collecte de 100 millions d’euros, avec l’idée de rembourser aux investisseurs le capital et les plus-values en 2033. Le fonds daté correspond ici à une logique proche du Private Equity : la recherche d’une création de valeur et non la simple perception de loyers.

Obligataire : le grand retour des fonds datés
Bien évidemment, dès lors qu’on parle d’actifs cotés, la logique du fonds daté apparaît moins évidente. Après tout, l’intérêt d’une cotation boursière réside précisément, qu’on parle d’actions ou d’obligations, dans la liquidité permanente, ce qui favorise les fonds ouverts. Pourtant, les fonds à échéance ont fleuri dans l’univers obligataire ces dernières années. Chez Carmignac, un premier produit baptisé Carmignac Crédit 2027 a ainsi été lancé en avril 2022 : aujourd’hui riche de plus de 1,5 milliard d’euros d’encours, il sera fermé fin décembre 2027. Deux autres millésimes (2029 et 2031) ont suivi depuis. Ici, l’idée est de « cristalliser » à un instant T le rendement offert par le marché obligataire jusqu’à l’échéance du fonds. « Avant 2022, cela ne servait pas à grand-chose de “verrouiller” des rendements trop faibles, rappelle Pierre Verlé. Jusqu’en 2021, les investisseurs en crédit étaient surtout des institutionnels ayant des contraintes d’investissement réglementaires, mais l’environnement de taux négatifs avait sorti le client final des produits de taux. Les véhicules à échéance ont été un bon moyen pour les particuliers de revenir vers le crédit, du fait de la visibilité des performances. C’est comme une obligation simple, avec la diversification en plus. » Retrouver les vertus de ce qu’on appelait jadis le placement du bon père de famille – un rendement prévisible et relativement linéaire – sans être exposé au risque d’un émetteur unique ! Comme le fonds daté ne va détenir que des obligations dont l’échéance ne dépasse pas (ou peu) celle du fonds, la duration, donc l’exposition aux variations du marché, va diminuer progressivement. « Le risque diminue au fil du temps, du fait de la maturité plus courte des obligations, mais aussi par une amélioration de la qualité de crédit », précise Pierre Verlé. Le portefeuille des stratégies à échéance de Carmignac a une qualité moyenne Investment Grade, mais ils sont autorisés à détenir, notamment en début de vie, des obligations High Yield qui permettent d’améliorer les performances. « Les obligations High Yield sont souvent rappelées par anticipation, explique Pierre Verlé. Dans ce cas, nous réinvestissons dans des actifs plus courts et mieux notés. La qualité de crédit moyenne de nos véhicules augmente ainsi nettement au fil du temps, ce qui est un autre facteur de diminution du risque. » Ainsi, la note moyenne du fonds Carmignac Crédit 2031 est de BBB, quand l’échéance 2027 a une note A-. Carmignac ne s’interdit pas d’acheter des obligations un peu plus longues que la maturité du fonds. « Si on se trompe sur l’analyse du crédit, on n’est, de toute façon, pas protégé par la maturité. Et si on ne s’est pas trompé, il y aura vraisemblablement un rappel par anticipation au-dessus du pair, indique Pierre Verlé. Pour l’Investment Grade, une obligation dont la maturité est devenue courte peut même traiter au-dessus du pair, offrant l’opportunité d’une performance meilleure que prévu. »

L’échéance en tête
Chez Carmignac, la gestion à échéance se veut active. « Notre ADN, c’est la flexibilité. Si certains concurrents se contentent de maximiser le rendement sous certaines contraintes, ce qui bride la latitude de gestion, nous pratiquons une gestion active avec l’objectif d’obtenir le meilleur couple rentabilité-risque, plaide Pierre Verlé. L’analyse des risques est au cœur de toutes nos décisions et nous pousse parfois à acheter des obligations mal comprises par le marché ou mal notées, alors qu’elles représentent un très bon risque à prendre. » L’intérêt d’un horizon d’investissement clairement fixé est d’éviter des décisions trop court-termistes, qui peuvent s’avérer contre-productives. « Nous gérons de manière dynamique, mais avec toujours l’échéance en tête », conclut Pierre Verlé. Les fonds de Carmignac investissent principalement dans des émissions en euros et en dollars, avec une couverture systématique des risques de change, et les portefeuilles incluent typiquement cent-cinquante à deux cents lignes. Si Pierre Verlé voit peu de valeur dans les segments les plus spéculatifs, il apprécie le secteur financier. « Le modèle d’entreprise des banques est beaucoup moins risqué qu’il y a vingt ans, leurs bilans sont meilleurs et les obligations du secteur ont de meilleurs rendements », explique-t-il. Il aime aussi le segment des services énergétiques, pour sa discipline en termes d’investissement, ou les tranches seniors de CLO et parie sur un marché où la sélection de titres sera cruciale. Chez Tikehau Capital, l’expérience des fonds obligataires remonte à 2011 : après 2008, une fenêtre s’était ouverte, avec des obligations de très bonne qualité offrant des rendements de 5 à 7 %, avant de se refermer jusqu’à 2022. Le rythme de lancement répond à une logique opportuniste. « Il ne s’agit pas nécessairement de lancer des fonds à échéance tous les ans, mais plutôt de profiter de conditions de marché que nous jugeons favorables, explique Raphaël Thuin, directeur des stratégies de marchés de capitaux chez Tikehau Capital. Le meilleur exemple a été Tikehau 2027, lancé en mai 2020 lorsque nous avons vu les rendements s’envoler et qui est devenu un succès commercial en dépassant le milliard d’euros d’encours. »

Une demande des investisseurs
Si l’intérêt pour les fonds obligataires datés est un peu moins marqué qu’il y a deux ou trois ans, la demande reste là, notamment de la part de client souhaitant « rouler » d’une maturité à une autre. « Dans le contexte actuel, où les fondamentaux du crédit sont sains et où les rendements sont élevés, il y a une opportunité à mettre en portefeuille des stratégies de portage de capitalisation fondées sur la génération de coupons. Nous constatons d’ailleurs que beaucoup de nos clients sont à la recherche de rendement sous toutes ses formes », pense Raphaël Thuin. Grâce à une équipe de dix-sept analystes, Tikehau défend une approche « diversifiée, mais de conviction. » Mais un distinguo est opéré chez ce gestionnaire entre le fonds daté Investment Grade Tikehau 2029 et les deux fonds High Yield (à échéance 2027 et 2031). « Dans nos stratégies Investment Grade, nous revenons à l’origine de ce qu’ont été les fonds datés, à savoir la constitution d’un portefeuille d’obligations dont la date de maturité est proche de la fin de l’année cible du fonds et qui sont des obligations bullet, c’est-à-dire qu’elles ne sont pas rappelables en cours de vie par l’émetteur et vont, sauf défaut, payer des coupons jusqu’à l’échéance prévue », explique Raphaël Thuin. Autrement dit : le portefeuille du fonds est constitué en début de vie et on n’y touche plus, sauf exceptions. « L’avantage est de cristalliser les taux de rendements actuels, ce qui offre une forte visibilité sur la performance qui sera générée d’ici la fin de vie du fonds, même si on ne connaît pas exactement le chemin, qui dépend de l’évolution des taux et des primes de risque durant la période. C’est cette visibilité que la clientèle des particuliers apprécie particulièrement, pense Raphaël Thuin. Et le fonds daté de portage offre une forme d’optionnalité : si les taux baissent ou que les primes de risque se contractent, le potentiel de performance peut se réaliser plus vite que prévu. » Les fonds restant ouverts sans pénalités de sortie, les investisseurs peuvent prendre leurs gains avant la maturité pour réinvestir ailleurs. Inversement, ils peuvent entrer en cours de vie si le rendement leur semble intéressant à un moment précis. La logique des fonds High Yield est différente. « La plupart des obligations à haut rendement sont rappelables, et très souvent rappelées avant leur maturité. Ici, il faudra forcément toucher au portefeuille pour réinvestir et la visibilité sur le rendement annualisé est donc moins forte », rappelle Raphaël Thuin. L’intérêt d’un fonds daté High Yield est évidemment le surplus de rendement offert, par définition. « La capacité d’être actif dans la gestion peut offrir des opportunités de maximiser le rendement et de participer à de nouvelles émissions de titres sur le marché primaire, qui offrent souvent une décote aux investisseurs », ajoute Raphaël Thuin. En High Yield, partie la plus risquée de l’obligataire, la désensibilisation progressive au risque propre au fonds daté est un élément particulièrement intéressant.

L’échéance appliquée à la dette émergente
L’originalité des fonds obligataires à échéance d’IVO Capital réside dans le fait qu’ils ciblent la classe d’actifs dont la société est spécialiste : les obligations émergentes. « Les fonds à échéance ont un certain nombre de contraintes permettant de donner un cadre : par exemple, sur notre fonds IVO 2028, nous ne pouvons pas investir dans des obligations dont la date d’échéance dépasse le 30 juin 2029. Le but est, à l’échéance du fonds, de rendre à l’investisseur son investissement initial augmenté des coupons capitalisés pendant la durée de vie du fonds, explique Thomas Peyre, gérant obligataire chez IVO Capital. Nos lancements de fonds à échéance sont souvent opportunistes : en 2022, lorsque nous avons lancé IVO 2028, il y avait une opportunité sur les spreads de crédit du High Yield. En 2024, la situation était très différente : les spreads s’étaient resserrés, mais les taux d’intérêt étaient très élevés. » D’où un millésime 2028 focalisé sur le High Yield pour jouer la compression des spreads de crédit, quand le 2030 cible des titres Investment Grade. Dans cet univers, le but reste de « fixer » un rendement pour l’embarquer jusqu’à la maturité. Les rentrées d’argent sur le fonds (souscriptions, obligations remboursées avant maturité, coupons encaissés) seront a priori réinvesties de manière équilibrée entre les titres du portefeuille. Mais les marchés changent. « Entre 2022 et 2023, on est passé d’une dislocation à un rallye, rappelle Thomas Peyre. Si nos fonds à échéance sont moins actifs que les fonds ouverts, en cas de grands mouvements de marché, on procède à un rééquilibrage des risques. Si une obligation a rapporté en un an ce qu’on espérait en cinq ans, on n’a plus forcément envie de continuer à la détenir. » En près de trois ans et demi, IVO 2028 a généré 36 % de performance, soit 10 % annualisés : bien mieux qu’anticipé. « Les rendements en 2022 reflétaient des taux de défaut prévisionnels qui n’ont pas eu lieu, les spreads se sont réduits depuis et la gestion active a permis d’ajouter un peu de performance », explique Thomas Peyre. Chez IVO aussi, les fonds datés restent ouverts jusqu’à la maturité. « Le sous-jacent est suffisamment liquide pour cela et cette caractéristique permet à des clients qui veulent des produits plus court terme de rentrer en cours de vie, note Thomas Peyre. Le succès commercial d’IVO 2028 s’est plutôt matérialisé dans sa deuxième et sa troisième année de vie. »

Actions cotées : des fonds datés plus rares
En fonction de la durée résiduelle, les fonds datés sont un substitut aux fonds short duration, avec l’avantage du « dérisquage » progressif, même s’il a une contrepartie. « Le fait d’avoir une maturité définie réduit l’univers investissable. Les fonds à échéance ont tendance à être un peu plus concentrés que les fonds ouverts », indique Thomas Peyre. Le fonds IVO 2028 est réparti entre soixante-dix-huit émetteurs, contre cent-quarante-deux pour le fonds flagship d’IVO sur la dette émergente d’entreprises. Dans l’univers d’investissement des actions cotées, les fonds datés sont beaucoup plus rares. « Simplement parce que sur une stratégie actions, le risque ne diminue pas au fur et à mesure que le temps passe », résumé Pierre Verlé. Il en existe pourtant quelques-uns, ayant la particularité d’être focalisés sur les petites valeurs. Ce n’est pas par hasard. « L’avantage d’un fonds daté est d’avoir un passif stable dans le temps », explique Benjamin de Lacvivier, gérant actions mid-caps chez Amplegest. Autrement dit : de ne pas voir les investisseurs s’enfuir au moindre coup de grisou. Ici, ce n’est pas le rendement qu’on cherche à bloquer, mais le porteur de parts ! « Sur les fonds de petites valeurs, on a observé de forts flux négatifs depuis 2018, ce qui a complexifié la gestion, obligeant à des cessions de titres forcées pour restituer l’argent aux investisseurs, rappelle le gérant. Dans ce cas, on commence par céder les positions les plus liquides, puis on cède des positions moins liquides, ce qui a un impact sur le marché. » Une spirale infernale pour les gérants. Amplegest vient ainsi de lancer le fonds à échéance Amplegest Souveraineté Microcaps 2031, dont la phase de collecte va s’étaler jusqu’à fin mars 2026, les investisseurs étant ensuite « lockés » pour cinq ans. « Le fait que les investisseurs soient bloqués cinq ans permet de gérer de manière sereine, sans la nécessité de conserver une poche de liquidités, ce qui évite de biaiser la gestion et permet des stratégies très concentrées », plaide Benjamin de Lacvivier. Ce fonds thématique investira dans des sociétés dont la capitalisation est inférieure à 1,5 milliard d’euros et l’activité en lien avec la souveraineté. Si le sous-jacent est coté, la logique d’un tel fonds rappelle évidemment celle du capital-investissement. « L’investissement en Bourse n’est pas virtuel. Comme les acteurs du Private Equity, nous investissons dans des entreprises, donc dans l’économie réelle, affirme Benjamin de Lacvivier. Nous allons profiter de la flexibilité des marchés actions. Si une entreprise génère une forte performance rapidement, nous n’hésiterons pas à prendre des profits et à l’inverse, nous pourrons couper la position. Cette gestion active est un de nos arguments commerciaux par rapport au Private Equity. » Il y en a un autre : les valorisations actuelles. « Historiquement, les petites valeurs cotées se payaient avec une prime sur les grandes valeurs, qui s’est aujourd’hui transformée en décote, rappelle-t-il. Surtout, elles se payaient en ligne avec le Private Equity, ce qui n’est plus du tout le cas. D’après l’indice Argos, les entreprises non cotées se payent en moyenne sur un ratio valeur d’entreprise/EBITDA de 8,7 fois, tandis que les petites valeurs européennes cotées sont plutôt à 7 fois. » Circonscrit à la zone euro, ce fonds éligible au PEA et à l’assurance-vie luxembourgeoise est un fonds professionnel spécialisé (FPS) accessible à partir de 100 000 euros d’investissement.

Protéger le gérant… et l’investisseur
Avec de tels fonds small caps à échéance, Amplegest et Erasmus AM, qui a aussi lancé le sien, rejoignent le pionnier du genre en France, Moneta AM, dont le premier millésime a été mis sur les rails dès 2021. Pour mémoire, cette société de gestion, aujourd’hui riche de quelque 3 milliards d’euros d’actifs sous gestion, a été lancée par Romain Burnand en 2003, avec le fonds Moneta Micro Entreprises. Un très beau succès (un prix de part multiplié par vingt-quatre depuis), mais devenu inaccessible aux nouveaux investisseurs dès 2009. Le fonds Moneta MME 2026 lancé en 2021 arrive à échéance fin mai prochain, et c’est une réussite. « La performance a été bonne : environ 73 % depuis l’origine », souligne Raphaël Lucet, analyste gérant chez Moneta AM. Et il a eu des petits frères ! « Le premier millésime a connu le succès, avec 240 millions d’euros de collecte, et nous avons décidé d’offrir une fenêtre de liquidité annuelle en ouvrant un nouveau fonds par an », rappelle-t-il. Désormais, la boucle est bouclée, avec cinq fonds en cours de vie. Cette année, le fonds MME 2026 ne disparaît pas, mais devient MME 2031. « Les clients vont devoir se prononcer entre le 1er et le 31 mars. Ils peuvent laisser leur argent et repartir pour un nouveau blocage de cinq ans ou récupérer tout ou partie de leur investissement », explique l’analyste. Y aura-t-il de la place pour de nouveaux investisseurs souhaitant entrer ? Tout dépendra de l’attitude des précédents, car Moneta ne souhaite pas faire grossir plus le fonds, qui a déjà 400 millions d’euros d’encours. « Les souscriptions nouvelles seront ouvertes à hauteur des retraits entre le 1er mars et fin mai, le principe étant simplement celui du premier arrivé, premier servi », résume Raphaël Lucet. Le fonds le plus proche de l’échéance – actuellement, il s’agit de l’ex-MME 2026 déjà renommé en MME 2031 – va typiquement détenir plus de cash et se concentrer sur des valeurs plus liquides. « Une logique de prudence, sans que cela déforme trop le profil actions du fonds », précise Raphaël Lucet. Il deviendra au contraire le fonds ayant la maturité la plus longue et sera en meilleure position pour se positionner sur des dossiers moins liquides ou cibler de futures OPA. « Les fonds loin de la maturité sont gérés de manière assez similaire, même s’il peut y avoir quelques différences, ajoute Raphaël Lucet. Par exemple, une ligne en cours de sortie sur un fonds ne sera pas nécessairement intégrée au millésime suivant. Mais la partie la plus liquide est commune à tous les millésimes. Les fonds répondant à la même philosophie, ils intègrent les mêmes convictions. » L’écart d’exposition entre les fonds étant de 10 à 30 %, les performances résultantes sont similaires, et même un peu meilleures sur les plus récents, grâce à l’avantage de commencer d’une page blanche. Ici aussi, la pondération d’un titre peut aller jusqu’à 15 % : cela reste théorique, le biais de préservation du capital incitant à plus de modération. « L’objectif des fonds est de détenir entre quarante et cinquante valeurs », indique d’ailleurs Raphaël Lucet. Les petites valeurs sont le cœur de portefeuille, mais… « Nous intégrons autour de 20 % de grandes valeurs, indique Raphaël Lucet. Cette poche a deux rôles. Lorsque ce sont de bonnes idées, cela contribue à la performance. Ensuite, en cas de krach de marché, les small caps peuvent perdre plus que les grandes : un fonds déjà 100 % investi en petites valeurs ne pourrait pas profiter de ce point bas. Dans ce cas, les grandes capitalisations peuvent être cédées très rapidement sans impact sur le marché, libérant du cash pour saisir des opportunités. » Dans le domaine des small caps cotées, l’exemple de Moneta montre que le fonds à échéance peut avoir un double avantage : protéger le gérant contre une hémorragie intempestive de capitaux lors des phases de marché difficile, mais aussi l’investisseur contre sa propre tendance à la panique, en transformant un horizon d’investissement conseillé en horizon d’investissement obligatoire.

Partir à la retraite, se lancer dans un nouveau challenge professionnel ou s’adosser à un consolidateur du marché : les raisons pour lesquelles les CGP se décident à céder leur cabinet sont multiples. Toujours est-il que cette opération est aujourd’hui l’affaire de spécialistes qui, outre la bonne valorisation du cabinet, épaulent les vendeurs à trouver le bon acquéreur pour la plus grande satisfaction des deux parties, mais aussi des clients finaux. 

La consolidation du marché des CGP s’est enclenchée à la sortie de la crise sanitaire, sous l’influence des fonds de Private Equity, attirés par un marché en croissance et des fondamentaux solides : taux d’épargne des Français élevé, attrait de la clientèle patrimoniale pour l’approche des CGP (architecture ouverte, proximité, pérennité de l’interlocuteur, approche globale), activité résiliente et aux revenus récurrents, une profondeur de marché de trois mille cabinets propice à la croissance externe… Les avis sont unanimes, la dynamique devrait se poursuivre encore cette année.

Un marché animé
« Au global, le nombre de transactions a été moins important l’an passé
– soixante-deux, contre quatre-vingt-dix l’année précédente –, annonce Sébastien Leleu, associé chez Pax Corporate Finance, mais les capitaux déplacés ont été supérieurs, le tout avec des niveaux de valorisation qui se sont maintenus à des niveaux élevés. Nous avons d’ailleurs connu une recrudescence des opérations sur les structures de “gestion de fortune”. En effet, la segmentation de la clientèle est au cœur des préoccupations des plates-formes de consolidation qui cherchent à monter en gamme en termes de clientèle. » Des opérations majeures ont eu lieu en 2025, entre arrivées de nouveaux entrants (Hyperion, qui a accueilli idiCo à son capital, ou Emeraude Capital, soutenu par Abenex et Arkéa Capital) et évolution capitalistique de certains consolidateurs (entrée au capital de Rhétorès d’IK Partners, entrée de PAI Partners au sein de Cyrus, arrivée de Qualium Investissement chez Groupe Allen). « Nous sommes aujourd’hui dans une deuxième phase pour les consolidateurs et celle-ci a débuté l’an passé. En effet, après les LBO primaires intervenus en 2019-2020, les LBO secondaires offrent de nouvelles perspectives », observe Thomas Plainchamp, gérant associé chez Arc Capital. Ce dernier segmente le marché des consolidateurs en trois parties : les quelques mastodontes qui pèsent plus de 20 milliards d’euros d’encours ; puis ceux pesant entre 1 et 20 milliards – la plupart représentant moins de 10 milliards – et les nouveaux entrants qui pèsent entre 400 millions et 1 milliard d’euros d’actifs sous gestion. Et il convient de ne pas oublier l’activité de quelques courtiers, comme MeilleurTaux, qui a acquis récemment le cabinet Honova, ou Magnolia, qui a pris une participation majoritaire chez Cheval Blanc Patrimoine. Fait nouveau, les mutuelles sont entrées dans la danse, comme en témoignent le positionnement du groupe Vyv en tant que nouvel actionnaire de référence de Patrimmofi et la prise de participation annoncée de la Carac au sein d’Astoria. Une nouvelle donne qui permet de soutenir les valorisations selon Alexandre Nègre, associé-gérant chez Blanche Capital : « Ce relais de croissance pour l’activité est un signal positif qui rassure le marché, car les rotations d’un fonds à l’autre auraient pu s’essouffler, avec des multiples de valorisation toujours aussi élevés. » Pour sa part, Jean-Louis Duverney-Guichard, Managing Partner de New Co Corporate Finance, observe : « Pour le CGP, s’adosser à un fonds lui permet de continuer à gouverner sa société, puis de faire à nouveau évoluer son capital ; en revanche, lorsqu’il s’adosse à une mutuelle, la fin de l’histoire capitalistique approche, puisque la mutuelle n’a pas vocation à revendre. Pour l’heure, seules les mutuelles sont intervenues sur le marché, parfois via leur actif général. En effet, le rachat d’un consolidateur a un impact sur le ratio de solvabilité des banques. Mais rien n’interdit les banques de se positionner car ce marché reste attractif pour elles. » Autre tendance observée chez les consolidateurs, leur volonté de dépasser les frontières (notamment le groupe Premium et le groupe Allen), qui va de pair avec la montée en gamme de la clientèle. Jean-Louis Duverney-Guichard tempère quelque peu la portée de ce mouvement : « La gestion de patrimoine reste un marché domestique, très lié à la fiscalité et aux habitudes d’investissement. En revanche, l’internationalisation de l’activité de family office est plus évidente, la clientèle étant plus mobile. » Pour sa part, Laurent Petitjean, avocat (cabinet Petitjean Avocat), observe que la « base » des cabinets de CGP s’organise face à ces mouvements de marché.
« Cela a fait prendre conscience aux CGP qu’il était nécessaire d’avoir une taille critique. En effet, les plus petits ont eux aussi tout intérêt à réaliser
des opérations de croissance externe pour se développer plus vite ou alors
de s’associer avec d’autres confrères
de taille équivalente. Ils ont pris conscience qu’en atteignant une cinquantaine de millions d’euros d’encours, ils devenaient attractifs pour les consolidateurs, mais aussi, à l’inverse, qu’ils pouvaient donner un nouveau souffle à leur activité en amortissant leurs charges et en ayant davantage de poids face à leurs fournisseurs. » L’avocat, qui a auparavant été lui-même CGP, ajoute : « Ce mouvement entre cabinets de petite taille s’explique également par les premiers retours d’intégration/adossement de leurs confrères qui ont connu quelques désillusions. Tout dépend de l’âge du CGP. A la soixantaine, le rachat total est logique ; à quarante-cinq ans, se faire racheter et intégrer un groupe peut être plus difficile à vivre si le CGP, qui a souvent un certain ego, ne pèse pas dans les décisions. »

Définir son projet
Avant de céder son cabinet, le CGP doit définir ses objectifs. Souhaite-t-il s’adosser à un groupe pour dépasser son plafond de verre ou transmettre purement et simplement son activité ? S’il souhaite intégrer un groupe, quel type de structure lui conviendrait le mieux ? Et quel rôle compte-t-il jouer dans ce groupe ? Pour faire ce cheminement et organiser la cession de son cabinet, les CGP s’adressent le plus souvent à des sociétés de conseil qui les accompagnent durant au moins les six mois nécessaires à la réalisation de l’opération. « La première étape consiste à déterminer à quel niveau de maturité se situe le CGP dans son projet, détaille Sébastien Leleu. Cela va également déterminer si nous souhaitons l’accompagner ou non car nous ne sommes rémunérés que si le deal est réalisé. Les vendeurs s’adressent à nous pour notre connaissance du marché. Avec une quarantaine de deals conclus ces dernières années, nous connaissons les attentes des acheteurs sur les caractéristiques des cabinets qu’ils recherchent, mais aussi le rôle que pourrait tenir le vendeur au sein du nouveau groupe. » « Les CGP qui nous contactent n’ont pas forcément de projet prédéfini et se posent des questions alors que nombre de leurs confrères ont franchi le cap, confirme Alexandre Nègre. Nous sommes alors là pour leur expliquer le marché et leurs possibilités, tandis qu’ils expriment souvent une forme de lassitude vis-à-vis de l’évolution de leur profession et un sentiment d’isolement. Les grands facteurs communs au CGP qui engagent cette réflexion sont l’attrait pour les niveaux de valorisation actuels, le temps de conseil qui diminue en raison des contraintes réglementaires, la gestion des ressources humaines, l’accès aux produits ou encore les nécessaires investissements digitaux. » Thomas Plainchamp observe trois principaux cas de figure : - les professionnels, généralement âgés de plus de soixante-cinq ans, qui souhaitent partir à la retraite avec un prix de cession conséquent, tout en se souciant de la qualité du repreneur, aussi bien pour leurs clients que pour leurs collaborateurs ; avec une période d’accompagnement de trois à douze mois ; - les CGP qui, fatigués par les contraintes et évolutions du métier (compliance, digital, intégration de l’IA, RH, etc.), souhaitent se réaliser, puis se lancer dans une autre aventure professionnelle ; - et les CGP qui veulent donner un nouvel élan à leur aventure entrepreneuriale en rejoignant un groupe pour poursuivre leur développement localement, tout en se déchargeant des tâches improductives. « Les vendeurs sont attirés par ce type d’opération. En vendant leur cabinet, puis en réinvestissant une partie du fruit de la cession (généralement 15 à 30 %) au sein de la holding du consolidateur, ils ont la perspective de multiplier par trois à cinq fois la somme réinjectée, tout en ayant d’ores et déjà sécurisé
70 à 80 % de leur outil professionnel », note
Thomas Plainchamp. « Parfois, les vendeurs décident finalement de lever des fonds, comme nous avons pu le faire pour Hyperion », indique pour sa part Alexandre Nègre. Pour Jean-Louis Duverney-Guichard, le CGP se doit également de mesurer l’opportunité de l’opération d’un point de vue… patrimonial. « Le CGP qui revend son activité à l’âge de cinquante ans peut matérialiser plusieurs années du fruit de son travail, tout en n’impactant pas son IR en réinvestissant via une holding ou via le dispositif du 150-0 B ter ; à l’inverse, s’il reste CGP avec le jeu de l’IS et de la Flat Tax sur ses dividendes, il restera lourdement fiscalisé jusqu’à son départ à la retraite. »

Présenter le cabinet avec transparence
Une fois le projet du CGP défini, les sociétés de conseil du vendeur réalisent une présentation globale du cabinet, avec ses forces, mais aussi ses faiblesses. « L’objectif est que l’acheteur ait une vision précise du cabinet et que son audit confirmatoire ne vienne que valider notre étude. Plus le niveau de détail est élevé, mieux le cabinet sera valorisé », observe Sébastien Leleu. Le document de vingt à quarante pages reprend l’ensemble des éléments du cabinet : décomposition du chiffre d’affaires, ventilation de l’offre de produits, fournisseurs du cabinet, typologie et composition de la clientèle (concentration éventuelle du chiffre d’affaires sur quelques clients, âge moyen, etc.), histoire du cabinet et ses différentes phases de développement… Bref, la transparence doit être primordiale et totale, y compris pour les éléments négatifs. « Les litiges en cours – notamment pour les cabinets ayant commercialisé des produits de type Marne & Finance, Aristophil ou Maranatha – sont à regarder avec précaution. Cela peut entraîner une hausse vertigineuse de la prime d’assurance RCP. Des décotes importantes sont ainsi pratiquées. Dans ce cadre, le vendeur peut avoir intérêt à “éteindre le feu” avant de vendre et trouver une solution à l’amiable avec ses clients », note Laurent Petitjean. Ce dernier conseille également au CGP vendeur de nettoyer sa base de clients, notamment en se délestant des clients peu actifs ou peu significatifs, mais aussi en éliminant des contacts de prospects glanés au fil du temps. « Dans tous les cas, réaliser un audit réglementaire est conseillé (KYC, RGPD), préconise l’avocat. Cela démontre la bonne foi
du vendeur, qui identifie ses potentielles faiblesses. Cela permet à chaque
partie de gagner du temps et facilite la mise en place d’une éventuelle garantie de passif. » Pour les acheteurs, bien observer la bonne tenue réglementaire du cabinet est un gage de réussite de l’opération, une remise en conformité d’un cabinet se révélant chronophage.

Des éléments de valorisation du cabinet
Ce nécessaire inventaire du cabinet débouche sur une fourchette de valorisation. « Le prix d’un cabinet ne répond
pas seulement à un multiple du chiffre d’affaires ou de sa rentabilité, estime Sébastien Leleu. Chaque cabinet est unique avec sa dynamique de croissance, des partenaires différents…
La valorisation repose sur trois principaux éléments. En premier lieu, le projet du conseiller en gestion de patrimoine : reste-t-il impliqué ou non ? S’il poursuit l’aventure, cela améliore la valorisation car son départ suppose un risque de déperdition de la clientèle. S’il reste, nous sommes là pour définir son nouveau rôle et même pour négocier son salaire. Deuxième élément : la part du chiffre d’affaires récurrent ; et enfin, troisième élément, la dynamique du cabinet en termes de collecte car on valorise des flux futurs. » La méthode de valorisation utilisée dépend de la taille du cabinet. « Jusqu’à 50 millions d’euros, on applique un multiple de quatre à sept fois le chiffre d’affaires, contre trois, il y a dix ans. Pour les cabinets de taille plus importante, un multiple de l’Ebitda retraité (produits-charges, retraité des charges non nécessaires au bon fonctionnement la société) sera appliqué », confie Thomas Plainchamp. S’agissant des multiples de valorisation sur Ebitda retraité, selon Alexandre Nègre, les fonds de Private Equity et industriels entrent au capital des consolidateurs sur des multiples d’excédent brut d’exploitation (EBE) normatif, compris entre 15 et 20x, tandis que les opérations de rapprochement entre cabinets se traitent sur des multiples allant de 6 à 15x en fonction du niveau d’encours, de la composition du portefeuille client et des produits commercialisés. Thomas Plainchamp entre dans les détails : « il convient d’analyser finement la composition du chiffre d’affaires en identifiant les produits récurrents valorisés entre 10 et 14x l’Ebitda, et non-
récurrents valorisés entre 4 et 6x. » Le prix final dépend alors des attentes des acquéreurs. Pour certains, l’immobilier peut être une activité rédhibitoire, tandis que le placement de produits structurés fait l’objet d’une attention particulière, notamment sur la politique d’up-front. Le plus souvent, ils recherchent des portefeuilles financiers, idéalement très investis en fonds en euro pour leur potentiel d’optimisation. Thomas Plainchamp résume les principales préférences des acquéreurs : « Les acheteurs recherchent le financier et la récurrence des encours – à l’inverse, ils n’apprécient pas trop les produits one-shot (immobilier et produits structurés) ; les compagnies d’assurance qui sont réellement en architecture ouverte ; une clientèle qui ne repose pas que sur des gros clients (attention au poids des dix plus gros clients dans le portefeuille) ; et ils peuvent rechercher des professionnels qui souhaitent réinvestir lorsqu’ils ne sont pas présents localement. » D’ailleurs, un consolidateur absent d’une zone géographique pourrait ainsi sur-valoriser un cabinet s’il juge que cette zone est stratégique pour lui.

Des objectifs communs
Vient ensuite la phase de présentation des potentiels acheteurs qui peuvent être intéressés par le cabinet et qui correspondent aux attentes du vendeur.
« Nous n’écartons aucune piste, alors que les vendeurs ont parfois des idées reçues sur certains acteurs », affirme Alexandre Nègre. Le conseiller en gestion de patrimoine fait alors son choix, et son dossier est présenté à une liste restreinte d’acteurs. Ceux intéressés rencontrent alors le cédant. « Ici, l’affect est important, car il s’agit d’une future association et/ou de la reprise d’une clientèle à laquelle est très attaché le conseiller en gestion de patrimoine », précise Sébastien Leleu. « Les CGP ne vendent pas toujours au plus offrant. Il existe une part de psychologie dans les opérations de cession ou de rapprochement. Il vend l’histoire de son cabinet et une bonne gestion de ses clients à un autre CGP qui lui ressemble », confirme Laurent Petitjean. « Notre objectif est que l’opération se déroule dans de bonnes conditions, aussi bien pour l’acheteur que pour le vendeur, d’autant plus lorsqu’il s’agit d’un projet d’association. Souvent, il convient de dédramatiser certains sujets et, au-delà du dossier, les échanges entre personnes sont très importants pour l’avenir du projet », complète Thomas Plainchamp.

Une tendance à l’adossement
Aujourd’hui, la tendance est davantage à l’adossement qu’une cession pure et simple du cabinet. Alexandre Nègre l’affirme : « S’il y a encore cinq ou six ans, nous n’accompagnions que des départs à la retraite, aujourd’hui 95 % de nos dossiers concernent des rapprochements soit pour continuer leur activité en étant adossé, soit comme un moyen de sortir les anciens dirigeants et, pour les jeunes associés, de poursuivre leur activité. S’adosser à une structure signifie d’avoir une nouvelle belle histoire à écrire. Financièrement, cela peut être très attractif grâce au potentiel de revalorisation de la somme réinvestie dans le nouveau projet. Cela est d’autant plus vrai que les fonds de Private Equity tournent plus rapidement sur le marché de la gestion de patrimoine – et donc atteignent plus vite leurs objectifs de rentabilité : entre deux et quatre années, contre cinq ans généralement pour le marché. Pour autant, dans ce type de rapprochement, l’aspect financier doit rester secondaire : les enjeux humains sont primordiaux pour que l’histoire à venir soit belle pour les deux parties. » « En rejoignant un groupe, le CGP se décharge des investissements à réaliser pour continuer à se développer, notamment d’un point de vue digital, confirme Jean-Louis Duverney-Guichard, il se prémunit de la concurrence des consolidateurs qui s’implantent localement très progressivement, et il accède aussi à une gamme de produits et services plus étendue. » « Nous avons accompagné, révèle Thomas Plainchamp en guise d’exemple, des CGP nancéens d’une quarantaine d’années et en fort développement (plus de 10 millions d’euros de collecte annuelle), lesquels, pour maintenir leur croissance, avaient le choix entre se structurer en intégrant les fonctions RH, marketing, compliance, entre autres, ce qui a un coût et peut être risqué, ou de s’adosser à un consolidateur, ce pour quoi ils ont opté. Leur mission est aujourd’hui de conquérir, pour le groupe, le marché du Grand Est, aussi bien par croissance externe qu’organique. » Lors d’un adossement, il convient selon Jean-Louis Duverney-Guichard de respecter « la règle des 4 P » pour :
- personnes : acheteur et vendeur doivent disposer de la même culture pour pouvoir travailler ensemble ;
- projet, lequel doit correspondre aux attentes du vendeur : assurer un maillage local, accéder à une plate-forme plus large, culture client commune… ;
- prix, qui doit satisfaire les deux parties ;
- et package : avec un accès ou non aux performances futures du groupe. « Par exemple, si le fonds atteint son objectif, il peut être prévu dans le pacte d’actionnaires qu’il rétrocède une partie de sa surperformance aux autres actionnaires », assure le Managing Partner de New Co Corporate Finance. Sur le plan capitalistique, rejoindre un consolidateur peut prendre la forme d’un rachat total du cabinet, suivi d’un réinvestissement dans la holding, ou la vente d’une partie du capital du cabinet, le conseiller en gestion de patrimoine restant actionnaire au sein de son cabinet. « En réinvestissant dans le nouveau groupe, le CGP reste actionnaire de son outil de travail. Il a aussi la perspective de multiplier par deux ou trois la somme qu’il a réinvestie », note Sébastien Leleu.

Prévoir l’après-cession
Vient alors le temps de la rédaction du contrat de cession. Ce dernier prévoit généralement différentes clauses venant sécuriser les parties. Une garantie actif-passif est le plus souvent intégrée. Elle varie selon les risques – sociaux, fiscaux ou encore de compliance – identifiés par l’acheteur lors de son audit. « La garantie actif-passif est annexée à l’acte de cession, et vient couvrir les éventuels litiges et contentieux sur une durée généralement de trois ans. Une clause de non-concurrence et de non-débauchage des collaborateurs est aussi le plus souvent prévue », précise Thomas Plainchamp. Dans le cas de l’adossement, il ajoute : « Les vendeurs devenus associés sont alors tenus au pacte d’associés, un cadre assez figé qui s’applique à chaque associé. Celui-ci fixe, notamment, les conditions d’une sortie anticipée, qui prévoit généralement une décote de 20 ou 40 % du prix si elle se réalise avant un certain délai, trois à cinq ans par exemple. Cela reste rarissime car cela revient à dire qu’aucune solution amiable n’a été trouvée. Des événements de liquidité peuvent intervenir plus tôt lors d’un renouvellement capitalistique. A ce moment, le vendeur peut quitter la structure ; le plus souvent il reste, car l’attrait financier est important. Cet intérêt qu’ont les CGP à rester au capital rassure les acheteurs : le conseiller en gestion de patrimoine a tout intérêt à ce que le groupe poursuive sa progression. » Laurent Petitjean complète : « En cas de départ anticipé, des négociations peuvent s’entamer sur la reprise de clientèle. Il peut y avoir des discussions client par client, avec des valorisations associées ou, à l’inverse, une totale absence d’accord, et les éventuelles problématiques de concurrence, démarchage ou détournement de clientèle qui peuvent survenir. Dans tous les cas, il ne faut pas oublier que les clients restent libres et qu’il peut être contre-productif de se battre pour conserver un client avec lequel on ne ferait plus d’affaires… » Dans le cas d’une cession totale, la passation de clientèle est une étape à ne pas négliger. Elle peut durer quelques mois, mais ne doit pas s’étirer trop longtemps pour ne pas perturber la clientèle. Laurent Petitjean rappelle : « Les rapprochements restent des opérations de confiance qui nécessitent beaucoup d’échanges entre les parties, aussi bien en amont de la cession qu’après celle-ci, pour le bien des clients ». Car ce sont bien ces derniers qui sont au cœur de la réussite de l’opération.

« Une rencontre entre entrepreneurs »

Guillaume Fenni, directeur des fusions et acquisitions du groupe Orion depuis un an, nous présente les contours des opérations de croissance externe réalisées par le groupe breton.

Investissement Conseils : Dans quels cas décidez-vous de réaliser une croissance externe ?
Guillaume Fenni : Contrairement à d’autres projets qui visent à accumuler des encours, nos acquisitions ont toutes comme point commun une rencontre humaine entre entrepreneurs. C’est pourquoi, nous cherchons toujours le meilleur compromis avec les cédants, qu’ils poursuivent l’aventure avec nous ou non. Dans le cas des dirigeants d’entreprise, la prévoyance est à englober dans un cadre plus vaste qu’est le plan de continuité d’activité (PCA) qui, eu égard à la confusion des patrimoines privé et professionnel, devient un plan de continuation du train de vie de la famille. Ces sujets ne sont pas les plus sympathiques à traiter, mais il convient de ne pas laisser les clients dans l’inconnu. La prévoyance doit être vue comme un airbag dont on ne souhaite pas se servir, mais qu’on est bien content d’avoir lorsqu’il se déclenche.

Privilégiez-vous les rachats à 100 % ou l’association ?
Si tous les cas de figure sont envisageables, l’association avec des entrepreneurs est clairement le schéma d’investissement privilégié, notamment avec ceux qui ont su démontrer leur capacité à déployer une croissance saine et pérenne, développer un chiffre d’affaires avec un bon mix produits, mais aussi embaucher des collaborateurs de qualité. Nous pouvons procéder à des rachats totaux si le groupe est déjà présent localement. Pour autant, nous préférons que le CGP qui envisage de partir à la retraite ait un peu de temps devant lui afin d’assurer un passage de relais dans de bonnes conditions.

Quelle est votre cible de cabinet ?
Ici aussi, nous nous adaptons et n’avons pas de taille ou de zone géographique privilégiées. Dans tous les cas, nous restons attentifs à la qualité des produits distribués, la qualité de la clientèle et à la dépendance du cabinet vis-à-vis des clients les plus importants. A l’inverse, tout potentiel risque réputationnel de mauvaise commercialisation est regardé de près dès lors qu’il est identifié, avec l’objectif de trouver les moyens d’y remédier.


Quel schéma d’association proposez-vous aux CGP qui souhaiteraient s’adosser à la Financière d’Orion ?
Notre approche se veut semi-intégrative, dans le sens où le CGP conserve sa marque, son autonomie et reste responsable du développement de son cabinet ; et nous lui apportons l’ensemble des services supports du groupe : RH, comptabilité, compliance, back-office, IT, marketing et communication… Nous lui permettons ainsi de rester focaliser sur le développement de sa structure. Dans tous les cas, s’agissant d’une relation humaine forte entre actionnaires, nous jouons cartes sur table. Avant toute acquisition, les audits sur le cabinet de nos conseils leur sont présentés, et nous réalisons ensemble des ateliers pour déterminer les axes à améliorer. Sur le plan financier, nous prenons toujours une participation majoritaire au sein de son cabinet. En tant qu’actionnaire minoritaire de son cabinet, il perçoit toujours le fruit direct de son travail. Il peut également devenir associé au sein du groupe, ce que nous privilégions également puisque dans ce cas l’alignement d’intérêts est total. S’il investit au sein du groupe, il sera alors bénéficiaire du pacte d’actionnaires mis en place lors de l’entrée d’Ardian à notre capital.

Que prévoyez-vous si l’association ne se déroule pas comme prévu ?
Ce genre de situation est exceptionnel car nos acquisitions sont avant tout guidées par un alignement de valeurs et de vision du métier. Tout éventuel problème fait l’objet d’une discussion transparente entre associés. Mais bien entendu, le contrat de cession prévoit des clauses qui viennent anticiper les éventuels problèmes, comme des clauses de garantie actif-passif ou de non-concurrence.

Partir à la retraite, se lancer dans un nouveau challenge professionnel ou s’adosser à un consolidateur du marché : les raisons pour lesquelles les CGP se décident à céder leur cabinet sont multiples. Toujours est-il que cette opération est aujourd’hui l’affaire de spécialistes qui, outre la bonne valorisation du cabinet, épaulent les vendeurs à trouver le bon acquéreur pour la plus grande satisfaction des deux parties, mais aussi des clients finaux. 

La consolidation du marché des CGP s’est enclenchée à la sortie de la crise sanitaire, sous l’influence des fonds de Private Equity, attirés par un marché en croissance et des fondamentaux solides : taux d’épargne des Français élevé, attrait de la clientèle patrimoniale pour l’approche des CGP (architecture ouverte, proximité, pérennité de l’interlocuteur, approche globale), activité résiliente et aux revenus récurrents, une profondeur de marché de trois mille cabinets propice à la croissance externe… Les avis sont unanimes, la dynamique devrait se poursuivre encore cette année.

Un marché animé
« Au global, le nombre de transactions a été moins important l’an passé – soixante-deux, contre quatre-vingt-dix l’année précédente –, annonce Sébastien Leleu, associé chez Pax Corporate Finance, mais les capitaux déplacés ont été supérieurs, le tout avec des niveaux de valorisation qui se sont maintenus à des niveaux élevés. Nous avons d’ailleurs connu une recrudescence des opérations sur les structures de “gestion de fortune”. En effet, la segmentation de la clientèle est au cœur des préoccupations des plates-formes de consolidation qui cherchent à monter en gamme en termes de clientèle. » Des opérations majeures ont eu lieu en 2025, entre arrivées de nouveaux entrants (Hyperion, qui a accueilli idiCo à son capital, ou Emeraude Capital, soutenu par Abenex et Arkéa Capital) et évolution capitalistique de certains consolidateurs (entrée au capital de Rhétorès d’IK Partners, entrée de PAI Partners au sein de Cyrus, arrivée de Qualium Investissement chez Groupe Allen). « Nous sommes aujourd’hui dans une deuxième phase pour les consolidateurs et celle-ci a débuté l’an passé. En effet, après les LBO primaires intervenus en 2019-2020, les LBO secondaires offrent de nouvelles perspectives », observe Thomas Plainchamp, gérant associé chez Arc Capital. Ce dernier segmente le marché des consolidateurs en trois parties : les quelques mastodontes qui pèsent plus de 20 milliards d’euros d’encours ; puis ceux pesant entre 1 et 20 milliards – la plupart représentant moins de 10 milliards – et les nouveaux entrants qui pèsent entre 400 millions et 1 milliard d’euros d’actifs sous gestion. Et il convient de ne pas oublier l’activité de quelques courtiers, comme MeilleurTaux, qui a acquis récemment le cabinet Honova, ou Magnolia, qui a pris une participation majoritaire chez Cheval Blanc Patrimoine. Fait nouveau, les mutuelles sont entrées dans la danse, comme en témoignent le positionnement du groupe Vyv en tant que nouvel actionnaire de référence de Patrimmofi et la prise de participation annoncée de la Carac au sein d’Astoria. Une nouvelle donne qui permet de soutenir les valorisations selon Alexandre Nègre, associé-gérant chez Blanche Capital : « Ce relais de croissance pour l’activité est un signal positif qui rassure le marché, car les rotations d’un fonds à l’autre auraient pu s’essouffler, avec des multiples de valorisation toujours aussi élevés. » Pour sa part, Jean-Louis Duverney-Guichard, Managing Partner de New Co Corporate Finance, observe : « Pour le CGP, s’adosser à un fonds lui permet de continuer à gouverner sa société, puis de faire à nouveau évoluer son capital ; en revanche, lorsqu’il s’adosse à une mutuelle, la fin de l’histoire capitalistique approche, puisque la mutuelle n’a pas vocation à revendre. Pour l’heure, seules les mutuelles sont intervenues sur le marché, parfois via leur actif général. En effet, le rachat d’un consolidateur a un impact sur le ratio de solvabilité des banques. Mais rien n’interdit les banques de se positionner car ce marché reste attractif pour elles. » Autre tendance observée chez les consolidateurs, leur volonté de dépasser les frontières (notamment le groupe Premium et le groupe Allen), qui va de pair avec la montée en gamme de la clientèle. Jean-Louis Duverney-Guichard tempère quelque peu la portée de ce mouvement : « La gestion de patrimoine reste un marché domestique, très lié à la fiscalité et aux habitudes d’investissement. En revanche, l’internationalisation de l’activité de family office est plus évidente, la clientèle étant plus mobile. » Pour sa part, Laurent Petitjean, avocat (cabinet Petitjean Avocat), observe que la « base » des cabinets de CGP s’organise face à ces mouvements de marché.
« Cela a fait prendre conscience aux CGP qu’il était nécessaire d’avoir une taille critique. En effet, les plus petits ont eux aussi tout intérêt à réaliser des opérations de croissance externe pour se développer plus vite ou alors de s’associer avec d’autres confrères de taille équivalente. Ils ont pris conscience qu’en atteignant une cinquantaine de millions d’euros d’encours, ils devenaient attractifs pour les consolidateurs, mais aussi, à l’inverse, qu’ils pouvaient donner un nouveau souffle à leur activité en amortissant leurs charges et en ayant davantage de poids face à leurs fournisseurs. » L’avocat, qui a auparavant été lui-même CGP, ajoute : « Ce mouvement entre cabinets de petite taille s’explique également par les premiers retours d’intégration/adossement de leurs confrères qui ont connu quelques désillusions. Tout dépend de l’âge du CGP. A la soixantaine, le rachat total est logique ; à quarante-cinq ans, se faire racheter et intégrer un groupe peut être plus difficile à vivre si le CGP, qui a souvent un certain ego, ne pèse pas dans les décisions. »

Définir son projet
Avant de céder son cabinet, le CGP doit définir ses objectifs. Souhaite-t-il s’adosser à un groupe pour dépasser son plafond de verre ou transmettre purement et simplement son activité ? S’il souhaite intégrer un groupe, quel type de structure lui conviendrait le mieux ? Et quel rôle compte-t-il jouer dans ce groupe ? Pour faire ce cheminement et organiser la cession de son cabinet, les CGP s’adressent le plus souvent à des sociétés de conseil qui les accompagnent durant au moins les six mois nécessaires à la réalisation de l’opération. « La première étape consiste à déterminer à quel niveau de maturité se situe le CGP dans son projet, détaille Sébastien Leleu. Cela va également déterminer si nous souhaitons l’accompagner ou non car nous ne sommes rémunérés que si le deal est réalisé. Les vendeurs s’adressent à nous pour notre connaissance du marché. Avec une quarantaine de deals conclus ces dernières années, nous connaissons les attentes des acheteurs sur les caractéristiques des cabinets qu’ils recherchent, mais aussi le rôle que pourrait tenir le vendeur au sein du nouveau groupe. » « Les CGP qui nous contactent n’ont pas forcément de projet prédéfini et se posent des questions alors que nombre de leurs confrères ont franchi le cap, confirme Alexandre Nègre. Nous sommes alors là pour leur expliquer le marché et leurs possibilités, tandis qu’ils expriment souvent une forme de lassitude vis-à-vis de l’évolution de leur profession et un sentiment d’isolement. Les grands facteurs communs au CGP qui engagent cette réflexion sont l’attrait pour les niveaux de valorisation actuels, le temps de conseil qui diminue en raison des contraintes réglementaires, la gestion des ressources humaines, l’accès aux produits ou encore les nécessaires investissements digitaux. » Thomas Plainchamp observe trois principaux cas de figure : - les professionnels, généralement âgés de plus de soixante-cinq ans, qui souhaitent partir à la retraite avec un prix de cession conséquent, tout en se souciant de la qualité du repreneur, aussi bien pour leurs clients que pour leurs collaborateurs ; avec une période d’accompagnement de trois à douze mois ; - les CGP qui, fatigués par les contraintes et évolutions du métier (compliance, digital, intégration de l’IA, RH, etc.), souhaitent se réaliser, puis se lancer dans une autre aventure professionnelle ; - et les CGP qui veulent donner un nouvel élan à leur aventure entrepreneuriale en rejoignant un groupe pour poursuivre leur développement localement, tout en se déchargeant des tâches improductives. « Les vendeurs sont attirés par ce type d’opération. En vendant leur cabinet, puis en réinvestissant une partie du fruit de la cession (généralement 15 à 30 %) au sein de la holding du consolidateur, ils ont la perspective de multiplier par trois à cinq fois la somme réinjectée, tout en ayant d’ores et déjà sécurisé 70 à 80 % de leur outil professionnel », note Thomas Plainchamp. « Parfois, les vendeurs décident finalement de lever des fonds, comme nous avons pu le faire pour Hyperion », indique pour sa part Alexandre Nègre. Pour Jean-Louis Duverney-Guichard, le CGP se doit également de mesurer l’opportunité de l’opération d’un point de vue… patrimonial. « Le CGP qui revend son activité à l’âge de cinquante ans peut matérialiser plusieurs années du fruit de son travail, tout en n’impactant pas son IR en réinvestissant via une holding ou via le dispositif du 150-0 B ter ; à l’inverse, s’il reste CGP avec le jeu de l’IS et de la Flat Tax sur ses dividendes, il restera lourdement fiscalisé jusqu’à son départ à la retraite. »

Présenter le cabinet avec transparence
Une fois le projet du CGP défini, les sociétés de conseil du vendeur réalisent une présentation globale du cabinet, avec ses forces, mais aussi ses faiblesses. « L’objectif est que l’acheteur ait une vision précise du cabinet et que son audit confirmatoire ne vienne que valider notre étude. Plus le niveau de détail est élevé, mieux le cabinet sera valorisé », observe Sébastien Leleu. Le document de vingt à quarante pages reprend l’ensemble des éléments du cabinet : décomposition du chiffre d’affaires, ventilation de l’offre de produits, fournisseurs du cabinet, typologie et composition de la clientèle (concentration éventuelle du chiffre d’affaires sur quelques clients, âge moyen, etc.), histoire du cabinet et ses différentes phases de développement… Bref, la transparence doit être primordiale et totale, y compris pour les éléments négatifs. « Les litiges en cours – notamment pour les cabinets ayant commercialisé des produits de type Marne & Finance, Aristophil ou Maranatha – sont à regarder avec précaution. Cela peut entraîner une hausse vertigineuse de la prime d’assurance RCP. Des décotes importantes sont ainsi pratiquées. Dans ce cadre, le vendeur peut avoir intérêt à “éteindre le feu” avant de vendre et trouver une solution à l’amiable avec ses clients », note Laurent Petitjean. Ce dernier conseille également au CGP vendeur de nettoyer sa base de clients, notamment en se délestant des clients peu actifs ou peu significatifs, mais aussi en éliminant des contacts de prospects glanés au fil du temps. « Dans tous les cas, réaliser un audit réglementaire est conseillé (KYC, RGPD), préconise l’avocat. Cela démontre la bonne foi du vendeur, qui identifie ses potentielles faiblesses. Cela permet à chaque partie de gagner du temps et facilite la mise en place d’une éventuelle garantie de passif. » Pour les acheteurs, bien observer la bonne tenue réglementaire du cabinet est un gage de réussite de l’opération, une remise en conformité d’un cabinet se révélant chronophage.

Des éléments de valorisation du cabinet
Ce nécessaire inventaire du cabinet débouche sur une fourchette de valorisation. « Le prix d’un cabinet ne répond
pas seulement à un multiple du chiffre d’affaires ou de sa rentabilité, estime Sébastien Leleu. Chaque cabinet est unique avec sa dynamique de croissance, des partenaires différents… La valorisation repose sur trois principaux éléments. En premier lieu, le projet du conseiller en gestion de patrimoine : reste-t-il impliqué ou non ? S’il poursuit l’aventure, cela améliore la valorisation car son départ suppose un risque de déperdition de la clientèle. S’il reste, nous sommes là pour définir son nouveau rôle et même pour négocier son salaire. Deuxième élément : la part du chiffre d’affaires récurrent ; et enfin, troisième élément, la dynamique du cabinet en termes de collecte car on valorise des flux futurs. » La méthode de valorisation utilisée dépend de la taille du cabinet. « Jusqu’à 50 millions d’euros, on applique un multiple de quatre à sept fois le chiffre d’affaires, contre trois, il y a dix ans. Pour les cabinets de taille plus importante, un multiple de l’Ebitda retraité (produits-charges, retraité des charges non nécessaires au bon fonctionnement la société) sera appliqué », confie Thomas Plainchamp. S’agissant des multiples de valorisation sur Ebitda retraité, selon Alexandre Nègre, les fonds de Private Equity et industriels entrent au capital des consolidateurs sur des multiples d’excédent brut d’exploitation (EBE) normatif, compris entre 15 et 20x, tandis que les opérations de rapprochement entre cabinets se traitent sur des multiples allant de 6 à 15x en fonction du niveau d’encours, de la composition du portefeuille client et des produits commercialisés. Thomas Plainchamp entre dans les détails : « il convient d’analyser finement la composition du chiffre d’affaires en identifiant les produits récurrents valorisés entre 10 et 14x l’Ebitda, et non-récurrents valorisés entre 4 et 6x. » Le prix final dépend alors des attentes des acquéreurs. Pour certains, l’immobilier peut être une activité rédhibitoire, tandis que le placement de produits structurés fait l’objet d’une attention particulière, notamment sur la politique d’up-front. Le plus souvent, ils recherchent des portefeuilles financiers, idéalement très investis en fonds en euro pour leur potentiel d’optimisation. Thomas Plainchamp résume les principales préférences des acquéreurs : « Les acheteurs recherchent le financier et la récurrence des encours – à l’inverse, ils n’apprécient pas trop les produits one-shot (immobilier et produits structurés) ; les compagnies d’assurance qui sont réellement en architecture ouverte ; une clientèle qui ne repose pas que sur des gros clients (attention au poids des dix plus gros clients dans le portefeuille) ; et ils peuvent rechercher des professionnels qui souhaitent réinvestir lorsqu’ils ne sont pas présents localement. » D’ailleurs, un consolidateur absent d’une zone géographique pourrait ainsi sur-valoriser un cabinet s’il juge que cette zone est stratégique pour lui.

Des objectifs communs
Vient ensuite la phase de présentation des potentiels acheteurs qui peuvent être intéressés par le cabinet et qui correspondent aux attentes du vendeur. « Nous n’écartons aucune piste, alors que les vendeurs ont parfois des idées reçues sur certains acteurs », affirme Alexandre Nègre. Le conseiller en gestion de patrimoine fait alors son choix, et son dossier est présenté à une liste restreinte d’acteurs. Ceux intéressés rencontrent alors le cédant. « Ici, l’affect est important, car il s’agit d’une future association et/ou de la reprise d’une clientèle à laquelle est très attaché le conseiller en gestion de patrimoine », précise Sébastien Leleu. « Les CGP ne vendent pas toujours au plus offrant. Il existe une part de psychologie dans les opérations de cession ou de rapprochement. Il vend l’histoire de son cabinet et une bonne gestion de ses clients à un autre CGP qui lui ressemble », confirme Laurent Petitjean. « Notre objectif est que l’opération se déroule dans de bonnes conditions, aussi bien pour l’acheteur que pour le vendeur, d’autant plus lorsqu’il s’agit d’un projet d’association. Souvent, il convient de dédramatiser certains sujets et, au-delà du dossier, les échanges entre personnes sont très importants pour l’avenir du projet », complète Thomas Plainchamp.

Une tendance à l’adossement
Aujourd’hui, la tendance est davantage à l’adossement qu’une cession pure et simple du cabinet. Alexandre Nègre l’affirme : « S’il y a encore cinq ou six ans, nous n’accompagnions que des départs à la retraite, aujourd’hui 95 % de nos dossiers concernent des rapprochements soit pour continuer leur activité en étant adossé, soit comme un moyen de sortir les anciens dirigeants et, pour les jeunes associés, de poursuivre leur activité. S’adosser à une structure signifie d’avoir une nouvelle belle histoire à écrire. Financièrement, cela peut être très attractif grâce au potentiel de revalorisation de la somme réinvestie dans le nouveau projet. Cela est d’autant plus vrai que les fonds de Private Equity tournent plus rapidement sur le marché de la gestion de patrimoine – et donc atteignent plus vite leurs objectifs de rentabilité : entre deux et quatre années, contre cinq ans généralement pour le marché. Pour autant, dans ce type de rapprochement, l’aspect financier doit rester secondaire : les enjeux humains sont primordiaux pour que l’histoire à venir soit belle pour les deux parties. » « En rejoignant un groupe, le CGP se décharge des investissements à réaliser pour continuer à se développer, notamment d’un point de vue digital, confirme Jean-Louis Duverney-Guichard, il se prémunit de la concurrence des consolidateurs qui s’implantent localement très progressivement, et il accède aussi à une gamme de produits et services plus étendue. » « Nous avons accompagné, révèle Thomas Plainchamp en guise d’exemple, des CGP nancéens d’une quarantaine d’années et en fort développement (plus de 10 millions d’euros de collecte annuelle), lesquels, pour maintenir leur croissance, avaient le choix entre se structurer en intégrant les fonctions RH, marketing, compliance, entre autres, ce qui a un coût et peut être risqué, ou de s’adosser à un consolidateur, ce pour quoi ils ont opté. Leur mission est aujourd’hui de conquérir, pour le groupe, le marché du Grand Est, aussi bien par croissance externe qu’organique. » Lors d’un adossement, il convient selon Jean-Louis Duverney-Guichard de respecter « la règle des 4 P » pour :
- personnes : acheteur et vendeur doivent disposer de la même culture pour pouvoir travailler ensemble ;
- projet, lequel doit correspondre aux attentes du vendeur : assurer un maillage local, accéder à une plate-forme plus large, culture client commune… ;
- prix, qui doit satisfaire les deux parties ;
- et package : avec un accès ou non aux performances futures du groupe. « Par exemple, si le fonds atteint son objectif, il peut être prévu dans le pacte d’actionnaires qu’il rétrocède une partie de sa surperformance aux autres actionnaires », assure le Managing Partner de New Co Corporate Finance. Sur le plan capitalistique, rejoindre un consolidateur peut prendre la forme d’un rachat total du cabinet, suivi d’un réinvestissement dans la holding, ou la vente d’une partie du capital du cabinet, le conseiller en gestion de patrimoine restant actionnaire au sein de son cabinet. « En réinvestissant dans le nouveau groupe, le CGP reste actionnaire de son outil de travail. Il a aussi la perspective de multiplier par deux ou trois la somme qu’il a réinvestie », note Sébastien Leleu.

Prévoir l’après-cession
Vient alors le temps de la rédaction du contrat de cession. Ce dernier prévoit généralement différentes clauses venant sécuriser les parties. Une garantie actif-passif est le plus souvent intégrée. Elle varie selon les risques – sociaux, fiscaux ou encore de compliance – identifiés par l’acheteur lors de son audit. « La garantie actif-passif est annexée à l’acte de cession, et vient couvrir les éventuels litiges et contentieux sur une durée généralement de trois ans. Une clause de non-concurrence et de non-débauchage des collaborateurs est aussi le plus souvent prévue », précise Thomas Plainchamp. Dans le cas de l’adossement, il ajoute : « Les vendeurs devenus associés sont alors tenus au pacte d’associés, un cadre assez figé qui s’applique à chaque associé. Celui-ci fixe, notamment, les conditions d’une sortie anticipée, qui prévoit généralement une décote de 20 ou 40 % du prix si elle se réalise avant un certain délai, trois à cinq ans par exemple. Cela reste rarissime car cela revient à dire qu’aucune solution amiable n’a été trouvée. Des événements de liquidité peuvent intervenir plus tôt lors d’un renouvellement capitalistique. A ce moment, le vendeur peut quitter la structure ; le plus souvent il reste, car l’attrait financier est important. Cet intérêt qu’ont les CGP à rester au capital rassure les acheteurs : le conseiller en gestion de patrimoine a tout intérêt à ce que le groupe poursuive sa progression. » Laurent Petitjean complète : « En cas de départ anticipé, des négociations peuvent s’entamer sur la reprise de clientèle. Il peut y avoir des discussions client par client, avec des valorisations associées ou, à l’inverse, une totale absence d’accord, et les éventuelles problématiques de concurrence, démarchage ou détournement de clientèle qui peuvent survenir. Dans tous les cas, il ne faut pas oublier que les clients restent libres et qu’il peut être contre-productif de se battre pour conserver un client avec lequel on ne ferait plus d’affaires… » Dans le cas d’une cession totale, la passation de clientèle est une étape à ne pas négliger. Elle peut durer quelques mois, mais ne doit pas s’étirer trop longtemps pour ne pas perturber la clientèle. Laurent Petitjean rappelle : « Les rapprochements restent des opérations de confiance qui nécessitent beaucoup d’échanges entre les parties, aussi bien en amont de la cession qu’après celle-ci, pour le bien des clients ». Car ce sont bien ces derniers qui sont au cœur de la réussite de l’opération.

« Une rencontre entre entrepreneurs »

Guillaume Fenni, directeur des fusions et acquisitions du groupe Orion depuis un an, nous présente les contours des opérations de croissance externe réalisées par le groupe breton.

Investissement Conseils : Dans quels cas décidez-vous de réaliser une croissance externe ?
Guillaume Fenni : Contrairement à d’autres projets qui visent à accumuler des encours, nos acquisitions ont toutes comme point commun une rencontre humaine entre entrepreneurs. C’est pourquoi, nous cherchons toujours le meilleur compromis avec les cédants, qu’ils poursuivent l’aventure avec nous ou non. Dans le cas des dirigeants d’entreprise, la prévoyance est à englober dans un cadre plus vaste qu’est le plan de continuité d’activité (PCA) qui, eu égard à la confusion des patrimoines privé et professionnel, devient un plan de continuation du train de vie de la famille. Ces sujets ne sont pas les plus sympathiques à traiter, mais il convient de ne pas laisser les clients dans l’inconnu. La prévoyance doit être vue comme un airbag dont on ne souhaite pas se servir, mais qu’on est bien content d’avoir lorsqu’il se déclenche.

Privilégiez-vous les rachats à 100 % ou l’association ?
Si tous les cas de figure sont envisageables, l’association avec des entrepreneurs est clairement le schéma d’investissement privilégié, notamment avec ceux qui ont su démontrer leur capacité à déployer une croissance saine et pérenne, développer un chiffre d’affaires avec un bon mix produits, mais aussi embaucher des collaborateurs de qualité. Nous pouvons procéder à des rachats totaux si le groupe est déjà présent localement. Pour autant, nous préférons que le CGP qui envisage de partir à la retraite ait un peu de temps devant lui afin d’assurer un passage de relais dans de bonnes conditions.

Quelle est votre cible de cabinet ?
Ici aussi, nous nous adaptons et n’avons pas de taille ou de zone géographique privilégiées. Dans tous les cas, nous restons attentifs à la qualité des produits distribués, la qualité de la clientèle et à la dépendance du cabinet vis-à-vis des clients les plus importants. A l’inverse, tout potentiel risque réputationnel de mauvaise commercialisation est regardé de près dès lors qu’il est identifié, avec l’objectif de trouver les moyens d’y remédier.


Quel schéma d’association proposez-vous aux CGP qui souhaiteraient s’adosser à la Financière d’Orion ?
Notre approche se veut semi-intégrative, dans le sens où le CGP conserve sa marque, son autonomie et reste responsable du développement de son cabinet ; et nous lui apportons l’ensemble des services supports du groupe : RH, comptabilité, compliance, back-office, IT, marketing et communication… Nous lui permettons ainsi de rester focaliser sur le développement de sa structure. Dans tous les cas, s’agissant d’une relation humaine forte entre actionnaires, nous jouons cartes sur table. Avant toute acquisition, les audits sur le cabinet de nos conseils leur sont présentés, et nous réalisons ensemble des ateliers pour déterminer les axes à améliorer. Sur le plan financier, nous prenons toujours une participation majoritaire au sein de son cabinet. En tant qu’actionnaire minoritaire de son cabinet, il perçoit toujours le fruit direct de son travail. Il peut également devenir associé au sein du groupe, ce que nous privilégions également puisque dans ce cas l’alignement d’intérêts est total. S’il investit au sein du groupe, il sera alors bénéficiaire du pacte d’actionnaires mis en place lors de l’entrée d’Ardian à notre capital.

Que prévoyez-vous si l’association ne se déroule pas comme prévu ?
Ce genre de situation est exceptionnel car nos acquisitions sont avant tout guidées par un alignement de valeurs et de vision du métier. Tout éventuel problème fait l’objet d’une discussion transparente entre associés. Mais bien entendu, le contrat de cession prévoit des clauses qui viennent anticiper les éventuels problèmes, comme des clauses de garantie actif-passif ou de non-concurrence.

Le sésame sécuritaire de l’assurance-vie confirme son retour en force, avec un taux moyen de 2,65 % en 2025. Les nombreuses campagnes de taux boostés auront aussi permis de faire beaucoup mieux sur certains contrats. Un scénario amené à se reproduire cette année. Le point.

Le marché de l’assurance-vie a trouvé son équilibre. Depuis 2020, la collecte s’y répartit, bon an mal an, à 60 % sur le fonds en euros garanti et à 40 % sur les unités de compte (UC) non garanties selon les données de l’ACPR (Autorité de contrôle prudentiel et de résolution). Même si cette vue de haut du marché est à nuancer selon les réseaux de distribution – la part du fonds en euros étant autour de 45-50 % côté CGP et banques privées quand elle tutoie les 80 % (voire plus) chez les mutuelles d’assurances – elle indique bien que le fonds en euros reste la colonne vertébrale de l’assurance-vie. « Sans ce support spécifique, l’assurance-vie ne serait plus qu’une sorte de compte-titres onéreux opérant dans un cadre fiscal spécifique, nous confie un bancassureur. S’en passer serait scier la branche sur laquelle le marché est assis. » Cette tentation fut grande au détour des années 2020, quand le fonds en euros était à bout de souffle, miné par l’érosion continue des taux obligataires, sa matière première. Le rebond du marché obligataire a depuis tout changé. « La courbe des taux s’est normalisée, retrouvant une forme plus saine, où les taux longs sont de nouveau supérieurs aux taux courts, ce qui s’avère très favorable à l’assurance-vie, un métier de temps long », explique François-Régis Bernicot, président du directoire de Suravenir, la filiale assurance-vie du Crédit Mutuel Arkéa. Et c’est dans ce contexte que les fonds en euros ont, sans surprise, « retrouvé leur compétitivité » selon l’expression de Philippe Crevel, directeur du Cercle de l’épargne. « Les fonds en euros, qui étaient en décollecte nette depuis 2020, ont, l’année dernière, enregistré de nouveau une collecte nette positive, à + 8,1 milliards d’euros, contre - 4,7 milliards d’euros en 2024. Ce changement est lié à une amélioration de leur rendement, en valeur absolue comme en valeur relative, et aux campagnes de taux boostés menées par de nombreux assureurs. »

Un rendement réel en hausse
Sur le papier, les fonds en euros affichent un rendement moyen quasi-stable (légère hausse possible) en 2025, estimé pour l’heure à 2,65 % net, avant prélèvements sociaux, après 2,60 % en 2024. Au regard du 3,4 % attendu par la moitié des Français pour qu’un placement sans risque soit « incitatif », dixit le baromètre de l’épargne 2025 de l’AMF, ce résultat ressort sans éclat (19 % des sondés attendent même 5 à 6 % de rendement pour un placement sans risque, 24 % plus de 6 % !). Mais les faits sont têtus : aucun produit financier à la liquidité permanente ne fournit ce niveau de gain aujourd’hui. Paradoxalement, compte tenu du recul de l’inflation à 0,90 % de moyenne l’an passé, 2025 fut même un très bon cru pour les fonds en euros, avec un taux net réel pointant à la hausse à 1,75 % (1,45 % après taxes sociales). Il faut remonter à 2015 pour trouver pareil résultat (cf. graphique ci-dessous). « En valeur relative, les fonds en euros sont aussi devenus plus compétitifs en raison de la baisse des taux des livrets d’épargne, et en particulier du livret A, ainsi que de ceux des dépôts à terme, ajoute Philippe Crevel. Le taux du livret A est en effet passé, en 2025, de 3 % à 1,7 %, pour atterrir à 1,5 % depuis ce 1er février. A 3 %, sans prélèvements obligatoires, le livret A surpassait les fonds en euros de l’assurance-vie, à 1,5 %, c’est l’inverse, même en tenant compte de la fiscalité. La rémunération des dépôts à terme, qui a pu dépasser 3 %, est revenue en dessous de 2 % pour une duration inférieure à un an. » Voilà pourquoi le taux moyen des fonds en euros au titre de 2025, net d’inflation, est satisfaisant pour un placement à capital garanti et disponible à tout moment. L’objectif de transporter l’épargne dans le temps sans lui faire perdre son pouvoir d’achat est ainsi rempli. C’est là tout le savoir-faire des assureurs : investir sur du temps long et donner un bon rendement à court terme. « Dans une période où les Français n’ont jamais autant épargné, Axa confirme la force des solutions assurantielles que sont le fonds euros et le fonds croissance en servant des performances solides et stables dans le temps », commente Corinne Calendini, directrice générale vie individuelle et IARD & partenariats chez Axa France. Même son de cloche au groupe mutualiste Macsf, dont le directeur général Stéphane Dessirier « réaffirme avec force que l’assurance-vie, et plus particulièrement le fonds en euros, est un véritable produit d’assurance qui apporte une double garantie sur la préservation du capital et sur la liquidité grâce à la mutualisation entre tous les souscripteurs ». Et d’ajouter : « la garantie de l’assureur coûte peu cher du fait de cette mutualisation, bien moins que toutes les solutions de couverture financière ».

La difficile lecture des taux
Ce tableau flatteur est toutefois un remarquable trompe-l’œil, ce dont conviennent aussi à demi-mot les assureurs. Et pour cause, le marché des fonds en euros est tout sauf homogène. Pour 2025, les rendements servis auront ainsi couru de seulement 1 % pour certains vieux contrats sortis des linéaires commerciaux depuis longtemps à 4 %, voire plus sous conditions pour les produits ouverts à la souscription. Au sein d’une même enseigne, les écarts de taux sont aussi légion, en témoignent les tableaux (denses, plusieurs centaines de contrats référencés parfois) publiés par les compagnies sur leurs sites Internet (obligation réglementaire). Rien d’illégal à cela, puisque la participation aux bénéfices fait l’objet d’une allocation globale chez l’assureur. Conformément au Code des assurances, une compagnie est seulement tenue de reverser à ses assurés un minimum de 90 % de ses bénéfices techniques et 85 % de ses bénéfices financiers, soit immédiatement (au titre de l’exercice écoulé), soit en dotant la provision pour participation aux bénéfices (PPB, dite aussi PPE : provision pour participation aux excédents). C’est donc à sa discrétion qu’un assureur peut privilégier certains contrats au détriment d’autres, sans lien explicite avec ses résultats. Ou qu’il peut octroyer des bonus de rendements sur les versements effectués dans certains contrats. Du trompe-l’œil au maquis, il n’y a qu’un pas ! Nul épargnant ne saurait aujourd’hui s’y retrouver sur le marché des fonds en euros. Même les professionnels sont désarmés pour en tirer toutes les ficelles, tant les écueils sont multiples. Citons-en deux. D’abord, un même contrat peut déployer une dizaine de taux différents selon la part d’unités de compte et/ou l’encours sous gestion. Illustration : Le Conservateur, mutuelle d’assurances pour clientèle patrimoniale, affiche dix rendements pour le fonds en euros de son multisupport, allant de 1,10 % pour l’assuré ayant moins de 40 % de son capital investi en UC, à 4,25 % pour celui ayant 70 % d’UC et au moins 150 000 euros sur son contrat. Soit un écart de gain de 1 à 4 (ou presque). Les bancassureurs ont largement emboîté le pas de cette pratique initiée au détour de 2010 par Swiss Life et Axa. Exemple : la Banque postale a donné du 2,30 % sur son assurance-vie Cachemire série 2 pour un client investi à 100 % sur le fonds en euros et 3,22 % à celui dont le contrat compte 50 % d’UC. Problème suivant : certaines assurances-vie incluent plusieurs fonds en euros, ouverts ou non aux versements du reste. C’est souvent le cas des contrats en ligne, tel celui de Fortuneo géré par Suravenir, qui, outre un fonds en euros standard sans éclat à 2,10 % (majoré à 2,50 % en mandat d’arbitrage), propose un fonds en euros dynamique affichant un taux de base à 3 % pouvant atteindre jusqu’à 4 % si « l’encours moyen investi en UC sur l’année 2025 est supérieur ou égal à 70 % ». Inutile de poursuivre, tant la liste des contrats concernés serait longue et fastidieuse.

La multiplication des taux « boostés »
Etalonner le marché à l’aune des mille et un taux publiés n’a in fine plus grand sens aujourd’hui, d’autant qu’un autre élément vient désormais troubler la lecture : les bonus appliqués aux versements réalisés pendant une certaine période (plusieurs mois à un an en général) dans certains contrats. L’appât est intéressant, avec 1 à 2 % de majoration sur le fonds en euros, voire plus (2,25 % chez Milleis Banque, par exemple). Dans certains cas, le bonus va même courir sur deux années. Illustration : Abeille Assurances va « booster » de 1,5 % le rendement en 2026 et 2027 pour les versements affectés au fonds en euros, poussant le bonus à 2 % si 30 % des versements sont affectés aux unités de compte. Ces offres attractives auront largement participé au rebond de la collecte sur les fonds en euros l’an dernier. Il en ira de même cette année. C’est bien sûr une aubaine à saisir pour qui a une somme rondelette à investir ces temps-ci. Encore faut-il bien décrypter les conditions de l’offre, ses tenants et aboutissants, notamment savoir que tout rachat partiel prématuré fera perdre l’octroi du bonus. Ajoutons que les campagnes de bonification ne sont pas prévues dans les contrats, c’est une pratique à la discrétion des assureurs, qui leur adossent une communication et un document spécifiant la réglementation de l’offre ad hoc. Face à la multiplication des taux « boostés » et des accroches commerciales partielles, certains redoutent une prochaine mise en garde du gendarme du marché, l’ACPR. L’épargnant doit aussi faire preuve de lucidité. « Au premier coup d’œil, profiter d’un taux de 5 % avec le bonus sur un placement sécurisé est une aubaine, nous confie un CGP sous anonymat. Aucun placement ne fera mieux, c’est pourquoi nous en faisons profiter nos clients. En réalité, l’affaire sera moins juteuse que prévu. Déjà, la pub le dit rarement, mais des frais seront souvent pris sur les versements. Le rendement sera ensuite soumis aux taxes sociales. Et surtout, nous avons là un fusil à un coup, puisque le bonus porte sur un ou deux ans. Or l’assurance-vie est un placement de longue haleine. Le risque est grand que ce taux alléchant soit suivi de rendements moins glorieux. » Retour à la case départ en somme : il n’existe aucun placement miracle sous le capot des taux promotionnels. L’assureur ne fait que prendre sur le rendement global revenant aux contrats pour payer cette offre spéciale. Autrement dit : la sur-rémunération accordée via ces bonus diminue d’autant ce qui est donné aux autres… CQFD.

Une hiérarchie assez stable
Bref, dans ces conditions, le marché des fonds en euros tourne au casse-tête. Pour le hiérarchiser, nul autre choix que de mettre sur le côté les offres de taux boostés, puis d’éplucher un à un les rendements servis. Sans conteste, les mutuelles d’épargne et d’assurances sont les mieux-disantes depuis quelques années. De Garance à La France Mutualiste, en passant par la Carac, la Macsf, la MIF ou la Maif, les taux servis sont au-dessus de 3 % net, le tout sans condition d’UC. Cerise sur le gâteau : les contrats des mutualistes ont quasiment tous généralisé le 0 % de frais sur les versements. Notons que certaines mutuelles s’engagent sur les marchés de la gestion de patrimoine, comme la Carac via l’acquisition d’Ageas France (rebaptisé Selencia Patrimoine pour sa branche dédiée aux CGP) ou Garance qui déploie son assurance-vie sous l’étiquette Célébéa Vie auprès de courtiers. Bien des établissements affichent des taux équivalents ou même supérieurs à ceux des mutuelles. Mais différence notable, c’est sous condition de détention d’UC. Exemple : Corum Life a sorti un 4,10 % attractif sur son fonds en euros, avec pour contrepartie un investissement limité à 25 % des encours. L’offensive vient surtout des banques. Grâce à de fortes réserves accumulées dans les années 2010, certaines enseignes sont désormais bien placées sur le marché, à l’image du Crédit agricole, de BNP Paribas Cardif ou encore de la Société générale. D’autres n’ont pas suivi le rythme, comme la Caisse d’épargne ou les Banques populaires, toutes deux aux mains du groupe BPCE Vie, avec des taux sous la moyenne du marché. Quid des contrats en ligne qui furent pendant longtemps les fers de lance du fonds en euros ? Ils se positionnent dans la moyenne haute du marché, avec des variations importantes toutefois selon les assureurs gestionnaires (les principaux étant Generali, Suravenir, Spirica et Apicil). Même constat du côté des contrats proposés par les CGP et courtiers spécialisés, avec des taux en hausse (Thema), stables (Vie Plus) ou en légère baisse (Generali). Les compagnies se tiennent de près sur un marché patrimonial très concurrentiel et sur lequel les banques privées sont aussi offensives. Notons enfin le regain de forme des associations d’épargnants (Afer, Asac, Agipi, Gaipare) dont les taux pointent à la hausse et sont, c’est à noter, identiques pour tous leurs assurés.

Un avenir plutôt serein
Le passé est un bon indicateur en matière de fonds en euros. Tout professionnel confirme qu’il est nécessaire d’observer les taux sur plusieurs années, au moins cinq pour se faire une idée juste d’un contrat (et de son assureur) et pour anticiper l’avenir. Que nous réserve 2026 en la matière ? « Les réserves ont été utilisées en partie pour permettre au fonds en euros de décoller et maintenant les assureurs profitent de bonnes conditions de marché, analyse Gilles Belloir, directeur général de Placement-direct.fr. La mécanique est positive et, sauf gros imprévu, le fonds en euros a trouvé sa vitesse de croisière. » Un avis partagé sur le marché : le fonds en euros a de beaux jours devant lui, son taux moyen devrait se maintenir en 2026 et 2027 autour de 2,65 %. Le rendement du portefeuille obligataire est ici l’élément clé de l’équation. À plus ou moins 4 % l’an dernier dans la plupart des compagnies, il nourrit les futurs taux distribués. « Dans un environnement marqué par une forte volatilité des taux d’intérêt, notre gestion obligataire s’est révélée particulièrement active et performante, témoigne la mutuelle Carac. Nous avons su tirer parti des conditions de marché pour saisir des opportunités de rendement élevé principalement sur les dettes souveraines européennes et allonger la duration de nos investissements. Les investissements obligataires réalisés en 2025 affichent un taux de rendement moyen de 4,6 %, renforçant la performance globale de notre portefeuille tout en préservant un profil de risque stable. » Affichant les meilleurs taux, la parole des mutualistes est instructive d’autant qu’elle se veut transparente. « Notre collecte importante nous a permis de doper les rendements obligataires futurs de l’actif général, indique ainsi Eric Dubois, directeur financier du groupe Macsf. En 2025, la rémunération moyenne des obligations que nous avons achetée s’est élevée à 3,92 %. Nous revenons sur des emprunts d’Etat, France comprise, d’où une remontée de la duration. Ce contexte permet de reluer le portefeuille, sachant que nos obligations à échéance sont autour de 2,50 %. » Les réserves sont l’autre pendant pour sécuriser le futur. Les assureurs ont, semble-t-il, peu puisé dans leur PPB (ou PPE) au titre de 2025. Certains ont même évité toute ponction, comme la Macsf, voire remis au pot. C’est le cas à l’Afer (qui aurait servi 3,33 % net selon son président Gérard Bekerman sans dotation de la PPB) ou à La France Mutualiste, qui a doté ses réserves « dans une logique de prudence face aux incertitudes économiques et géopolitiques afin de préserver les rendements des années à venir ». Dès lors, les performances des fonds en euros sont-elles durables ? « Oui et cela s’explique par plusieurs facteurs, répond Olivier Della Santina, directeur général délégué de La France Mutualiste en charge de la direction financière, technique & RSE. Nous avons une richesse mobilisable pour booster les rendements à venir à la fois par les plus-values latentes (actions et immobilier) et par la PPE. Nous avons par ailleurs un rendement embarqué sur notre portefeuille obligataire qui est très intéressant. La croissance de la mutuelle et le nombre de plus en plus important d’adhérents nous ont permis de réinvestir massivement sur les marchés ces deux dernières années. » Rendement du portefeuille obligataire, réserves en soutien (PPB et plus-values latentes), collecte pour nourrir le tout, voilà le triptyque gagnant du fonds en euros pour 2026.

Ne pas freiner la diversification
Ces bons résultats confortent le rôle de pilier joué par le fonds en euros dans l’enveloppe assurance-vie. Mais à trop forcer le trait, notamment avec leurs campagnes de bonus, les assureurs ne vont-ils pas détourner les assurés des UC ? « Il est utile de rappeler que le fonds en euros constitue une solution pertinente, à condition toutefois de l’inscrire dans une allocation globale, souligne Eric Müller-Borle, président de l’Asac-Fapès. La diversification vers les unités de compte reste essentielle pour capter des moteurs de performance complémentaires sur le long terme, tout en s’adaptant au profil ainsi qu’aux objectifs et projets de chacun. » Voilà qui justifie (en partie) la politique des taux différenciés sur le fonds en euros selon la part d’UC, visant à inciter tant les clients que les réseaux de distribution à prendre conscience qu’il faut diversifier son épargne. Aux assurés qui prennent du risque en investissant une partie de leur capital sur des unités de compte, l’assureur restitue une partie de sa marge sous forme d’un rendement bonifié. « Diversification », le mot-clé est finalement lâché. Diversifier son épargne, son patrimoine, c’est le véritable moyen de le protéger et d’en tirer le meilleur… profit. « Ajouter des unités de compte au fonds en euros est payant sur la durée, confirme Roger Caniard, directeur financier de la Macsf. Dans le contexte actuel, les fonds patrimoniaux composés d’actifs diversifiés, sont une solution attractive car ils délivrent des performances sensiblement supérieures au fonds en euros avec une prise de risque limitée. » De 4 à 6 % l’an dernier en moyenne. Encore faut-il que le contrat soit pourvu d’une offre financière efficace et suffisamment… diversifiée. Si certaines offres mutualistes déploient désormais une sélection de fonds multi-gestionnaires suffisante, il n’en va pas de même de nombreux contrats bancaires. L’offre des courtiers en ligne et des conseillers en gestion de patrimoine fait ici toute la différence. Encore faut-il que l’épargnant puisse opérer les bons choix d’investissement selon son profil, son patrimoine, ses objectifs, etc. Le rôle du conseiller en gestion de patrimoine prend ici tout son sens pour (re)mettre le fonds en euros à la bonne place.

Retrouvez pages suivantes les tableaux sur les taux sur cinq ans de cinquante-cinq contrats d’assurance-vie commercialisés.

Atouts et faiblesses du fonds en euros
Le fonds en euros repose actuellement sur un triangle magique. Un, le capital investi net de frais d’entrée y est garanti de manière permanente par l’assureur. Deux, le fonds en euros n’est pas plafonné quant aux montants investis (sauf règle instituée contractuellement par l’assureur), contrairement aux livrets d’épargne réglementée. Trois, sa liquidité est totale, même s’il faudra attendre quelques jours pour percevoir les sommes retirées (rachat dans le jargon). En pratique, toute assurance-vie comprend un, voire deux ou trois fonds en euros. Ajoutons que ce support est aussi inclus dans les contrats de capitalisation et les PER assurantiels. Face à ces atouts intangibles, hors appréciation du niveau de rendement attribué, quelles faiblesses pour le fonds en euros ? D’abord, le taux de rendement n’est attribué en totalité que si l’épargne est présente au moment de la distribution de la participation aux bénéfices. Pour un retrait en cours d’année, la rémunération sera à un taux réduit sur la somme concernée. Ensuite, le fonds en euros est un terme générique masquant des niveaux de rendements très différents selon les contrats (alors que le taux est identique, quel que soit l’établissement pour un livret A par exemple). Enfin, outre les taxes sociales (17,20 %) prises chaque année par l’assureur sur le rendement servi, l’assuré passera par la case fiscalité en sortie avec un taux de 12,80 % avant les huit ans du contrat. Passé ce délai, le taux est de 7,50 % si les montants détenus en assurance-vie sont de 150 000 euros ou moins, 12,80 % sinon, et un abattement annuel (4 600 euros pour une personne seule, 9 200 euros pour un couple) est appliqué sur les intérêts imposables.

Eurocroissance : des résultats contrastés
Rien n’y fait, la révolution de l’eurocroissance n’a toujours pas eu lieu, avec seulement une poignée d’assureurs présente sur ce terrain. Pour quels résultats ? Axa, qui a fait de l’eurocroissance le troisième pilier de l’allocation d’épargne, a affiché un taux moyen net en hausse de cinquante centimes, à 3,13 % pour 2025, avec des performances allant de 2,50 à 4,50 % (garantie 100 % à échéance de dix ans). Même constat à l’Agipi, dont le contrat est géré par Axa, avec 3 % pour le fonds eurocroissance (+0,4 % par rapport à 2024). Nouveau venu sur ce marché, Allianz a donné du 3,26 % avec son fonds croissance ayant une garantie de 100 % à l’échéance des dix ans. L’assureur allemand indique 400 millions de collecte pour sa première année pleine de commercialisation. Du côté de la Bred et son assureur Prepar-Vie, la performance nette est variable selon les contrats, de 3,45 % pour le profil prudent, avec un horizon de douze ans, et une garantie à 100 % à 5,77 % pour le profil dynamique avec un horizon de trente ans et une garantie à 80 %. Reste Generali : son principal fonds croissance (G Croissance 2020), fort de 483 millions sous gestion, a donné du 3,40 % net, tout comme son autre fonds Générations Croissance Durable (107 millions). Les deux ont une garantie partielle (80 %) à l’échéance (huit à trente ans). Fermé à la commercialisation, l’ex-G Croissance a affiché 2,20 % de performance. Dans l’ensemble, les fonds eurocroissance fermés font peu d’étincelles. Ainsi Afer Eurocroissance a-t-il servi 2,16 % (et affiche une performance négative à - 1,51 % sur cinq ans) pour un encours de 88 millions d’euros. Ainsi BNP Paribas Cardif, le porte-drapeau de cette solution quelques années en arrière, a-t-il servi 0,47 % en 2025 sur son fonds eurocroissance Projet/Retraite. Son taux annualisé depuis sa création en octobre 2010 ressort à 1,76 % net de frais de gestion.

Les monosupports : une niche bien pleine
Un fonds en euros et rien d’autre. C’est le pari de trois acteurs du marché : la Matmut (3 % net en 2025 pour son contrat), Ampli Mutuelle (3,75 %) et l’AGPM (2,40 %, taux porté à 3,38 % avec l’option « épargne handicap » ou « enfant handicapé »). Pourquoi recourir à un monosupport en euros ? Sans plafond de versement, avec des frais sur versements souvent nuls (contractuellement ou via des offres promotionnelles), ce produit simple se veut au service d’un seul objectif clair : se constituer ou valoriser un capital financier. Rien n’empêche, en parallèle, d’ouvrir un multisupport dans une autre compagnie pour diversifier ses investissements sur des fonds risqués. Le marché des monosupports est une toute petite niche commerciale, avec quatorze mille contrats ouverts en 2024, contre 2,9 millions de multisupports selon France assureurs. Au niveau des stocks, tout change. On comptait encore 7 millions de contrats sous gestion dans les compagnies, à fin 2024, sur lesquels auront été versés 6 milliards d’euros cette année-là. Toujours à fin 2024, les provisions mathématiques des monosupports en euros pesaient 19 % des 1 985 milliards de l’assurance-vie, contre 51 % pour les fonds en euros de multisupports et 30 % pour les unités de compte. A noter : le courtier en ligne Placement-direct a fermé à la souscription son monosupport en euros sans frais d’entrée (transformé en multisupport depuis) géré par Swiss Life, qui a affiché 3,60 % net en 2025.

Quid des fonds en euros à garantie de fidélité ?
Deux enseignes – Allianz et Afer – seulement commercialisent aujourd’hui ce type de fonds en euros. Leur principe ? Récompenser la fidélité. Leur mécanique ? Les intérêts générés chaque année par le fonds en euros sont mis de côté pour être restitués au terme d’une durée (cinq ans pour Allianz, huit ans pour Afer) avec un bonus. La prime de fidélité est toutefois perdue en cas de retrait anticipé. En affichant un taux de 4,05 % net pour le fonds en euros fidélité de son assurance-vie Afer Génération (lancée il y a un an, comptant trente-six mille adhésions et 1,1 milliard d’euros collectés en 2025), l’association éponyme bombe le torse. Cette rémunération a été affectée au support Afer Génération Dynamisant jusqu’au dénouement de la période de fidélité. Chez Allianz, le taux servi s’est étalé de 2,08 et 4,39 %, bonus de rendement compris, sans autre précision. En 2024, le taux moyen du fonds Allianz Vie Fidélité avait été de 2,51 % en moyenne, après 3,01 % en 2023, 2,12 % en 2022 et 2,43 % en 2021 (année du lancement). 

La loi de finances n’ayant pas été adoptée dans les temps, les hausses d’impôt qu’elle comportait ne s’appliqueront pas aux revenus perçus en 2025. Reste à savoir si le barème sera revalorisé pour le calcul des impôts de 2026.